投资提示:在2011年日均股票交易额2200亿元-2500亿元的区间内,上市证券公司仍有10%-20%的上涨空间。我们仍维持首推中信证券、次推海通证券和光大证券、关注东北证券交易性机会的投资组合。
理由:经过10月以来的快速反弹,证券公司估值水平已经基本修复,后续走势将主要取决于业绩预期。2010年前9个月的日均股票交易额为1937亿元,加上10月前几个交易日股票交易额已创出历史新高,我们将2010年和2011年日均股票交易额的假设从1800亿元和2000亿元上调至2000亿元和2200亿元。
由于短期内日均股票交易额创出历史天量,投资者对日均股票交易额预期可能较高。在2011年日均股票交易额2200亿元-2500亿元的区间内,证券公司上涨空间为10%-20%。
证券公司经纪业务弹性已经基本趋同。由于日均股票交易额近几年来的快速增长导致的高基数效应,证券公司之间经纪业务弹性差异已经明显缩小。在我们给出评级的7家上市证券公司中,日均股票交易额每变化200亿元,弹性最大的东北证券每股收益将变化10%,弹性最小的中信证券每股收益将变化5%。而在采用部分加总法估值后,日均股票交易额每变化200亿元,弹性最高的东北证券每股价值变化7%,弹性最低的中信证券每股价值变化4%。
股票市场上涨带来的潜在融资融券规模增长成为业绩弹性的另一重要因素。由于国内融资融券转融通制度尚未推出,证券公司只能通过自有资金或者自有证券开展融资融券业务。但由于证券公司开展融资业务可以获得确定的利率而开展融券业务可能出现融出证券公允价值下跌,证券公司不愿意开展融资业务,这导致了融资融券业务在市场下跌时将出现规模快速萎缩、在市场上涨时将出现规模快速增长的特征。由于开展融资融券业务需要获得相关资格,这导致目前只有少数证券公司可以开展融资融券业务,上市证券公司中中信证券、海通证券、光大证券、招商证券、广发证券、华泰证券拥有融资融券资格。尽管目前融资融券规模仍然极为有限,但是股票市场走势持续强劲有可能导致融资融券规模快速增长。
估值:目前多数上市证券公司股价隐含的2011年日均股票交易额已经达到或者超过2200亿元。在我们投资组合中的中信证券目前股价隐含的2011年日均股票交易额约为1600亿元;海通证券目前股价隐含的2011年日均股票交易额约为1400亿元,但由于公司年底将有限售股解禁,这可能限制股价表现;光大证券目前股价隐含的2011年日均股票交易额约为1900亿元。在假设2010年以20元的价格每10股配3股之后,东北证券目前股价隐含的2011年日均股票交易额隐含的2011年日均股票交易额约为1700亿元,同时东北证券日均股票交易额弹性在上市证券公司中较高,但是由于东北证券配股带有不确定性,建议投资者把握东北证券的交易性机会。
风险:高度依赖经纪业务和自营业务的现有盈利模式导致证券公司业绩对股票市场涨跌较为敏感,如果股票市场再次下跌将会带来经纪业务和自营业务双重萎缩,进而导致证券公司股价下跌。
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