烟台万华：规模扩张带来新一轮高速增长

公司公告2010年前三季度实现营业收入67.06亿元，同比增长44.07%；营业利润10.7亿元，同比增长27.88%；实现归属于母公司所有者的净利润9.69亿元，同比增长12.1%；扣除非经常性损益后的净利润同比增长34.97%，净资产收益率为18.34%，实现摊博后EPS为0.58元，扣除非经常性损益后的EPS为0.49元，其中第三季度实现EPS为0.22元，扣除非经常性损益为0.17元。
公司2010年第三季度单季度销售毛利率为23.52%，较之前有所下滑，销售净利率为17.31%，处于今年以来较高水平。公司三季报综合毛利率下滑主要原因为三季度苯胺价格一直高企，而MDI价格在9月份才开始上调，目前，华东地区聚合MDI售价达到1.66万元-1.68万元/吨，纯MDI售价达到2万元/吨，受成本上涨影响及消费旺季的到来，MDI价格水平也将不断提高。随着宁波二期苯胺装臵配套达产，公司原材料自给率大幅提高，苯胺价格也将回落，今年四季度和明年MDI毛利率也将不断大幅提升。
点评：
公司公告2010年前三季度实现营业收入67.06亿元，同比增长44.07%；营业利润10.7亿元，同比增长27.88%；实现归属于母公司所有者的净利润9.69亿元，同比增长12.1%；扣除非经常性损益后的净利润同比增长34.97%，净资产收益率为18.34%，实现摊博后EPS为0.58元，扣除非经常性损益后的EPS为0.49元，其中第三季度实现EPS为0.22元，扣除非经常性损益为0.17元。
公司2010年第三季度单季度销售毛利率为23.52%，较之前有所下滑，销售净利率为17.31%，处于今年以来较高水平。公司三季报综合毛利率下滑主要原因为三季度苯胺价格一直高企，而MDI价格在9月份才开始上调，目前，华东地区聚合MDI售价达到1.66万元-1.68万元/吨，纯MDI售价达到2万元/吨，受成本上涨影响及消费旺季的到来，MDI价格水平也将不断提高。随着宁波二期苯胺装臵配套达产，公司原材料自给率大幅提高，苯胺价格也将回落，今年四季度和明年MDI毛利率也将不断大幅提升，未来公司成本下降后将迎来业绩显著提升。
集团收购博苏主要原因是主权投资基金希望撤出，收购博苏完成后其相应的MDI和TDI资产可能会注入到上市公司，对于烟台万华加速实现全球布局，具有战略意义。集团收购博苏对消化其TDI技术有较大的帮助，当前只签了一个框架协议，但会加速公司TDI业务的发展。前期，集团在历史上首次二级市场增持烟台万华公司股份大幅提振市场信心。
由于HMDI、IDI等特种异氰酸酯产品具有较高的售价，毛利率非常高，其盈利能力将显著高于MDI。氢化MDI，目前产能达到3000吨。IPDI，市场量为20万吨左右，将逐步产业化，尽管2010年看不到成果，但以后逐渐体现。今年上半年高附加值净利已经占到总利润的20%以上。高粘度PM 产品在欧美地区受到客户欢迎；万华容威的组合聚醚市场份额逐步提升，TPU解决遗留问题，重新赢得了市场信赖。PC中试将于2008年底完成，PC业务顺利投产后，公司有望再造国内工程塑料行业的另外一个“万华”。
我们预测公司2010、2011、2012年EPS分别为0.811元、1.173元、1.
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572元，目前公司动态市盈率为25、17、13左右，未来随着公司MDI产能的进一步扩大，多元化产品逐步取得突破，家电、纺织、汽车等传统领域需求的强劲，以及建筑节能领域需求蓝海的启动将打开MDI未来成长空间，烟台万华接下来几年内业绩必将迎来新一轮增长，我们非常看好拥有技术、规模、服务等众多优势的公司未来的长期发展，我们维持烟台万华“买入”评级。
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