债券型银行理财产品高收益率玄机

一款债券型的银行理财产品，在成立7个月之后，年化收益率已高达36.36%。这种在“传统”的银行债券理财产品中根本不可能达到的收益，吸引到了越来越多的关注目光。
这背后的投资工具则是债券质押回购，而这种投资工具除了券商和银行等大型金融机构，很少为外人所知。
7个月36%年收益背后故事
这款外界看起来有点神奇的银行理财产品——“玉兰理财”价值成长系列之债券1号理财计划，是东莞银行与第一创业证券于去年9月份合作推出的，通过东莞银行发行。东莞银行网站公告显示，截至4月16日，该产品净值已达1.2121元，折合年化收益率达36.36%。
而同期，该行发行的3个月债券型理财产品，到期年化收益率为2.5%。
据悉，除了东莞银行，第一创业证券还与常熟农村商业银行合作发行了同一种类型的理财产品——“金种子理财进取1号”，该产品去年12月31日正式成立，截至3月31日公布的净值为1.0572元，折合年化收益率也高达21%。
“第一创业证券当时做玉兰理财1号时，别人都不信，觉得不可能安全又能超收益。”第一创业证券某客户对第一财经日报《财商》表示。这位客户任职于北京某专业理财咨询公司，这家公司目前不仅为本公司作质押式回购，还为一些大户和国有企业做债券质押回购，而这正是玉兰理财1号和金种子进取1号的取胜秘诀。
所谓债券质押回购，简单来说用购买的债券作为质押进行融资，质押债券取得资金的投资者为“融资方”，“融资方”的对手方即提供资金的一方称为“融券方”。
“打个比方，就相当于你买房子，然后找银行贷款做抵押，打个折，把钱从银行借出来，然后你又去买了房子，再把房子抵押给银行，又把钱拿出来买房子。”某基金经理如此形象比喻，只不过，债券质押回购中，抵押的不是房子而是债券，再次购买的也不是房子，而是债券。通过这种循环，质押回购就起到了放大资金的杠杆作用。
据了解，东莞银行发行的玉兰理财1号就是将资金放大了不超过6倍。
“其实不想让外界知道的太多，这是我们赚钱的方法，让全世界都知道了，我们还怎么赚钱？”上述专业理财咨询公司人士笑谈。
机构投资者的隐秘之道
债券质押回购可通过杠杆博取高收益，然而这种投资工具却鲜为人知，这主要是因为债券质押回购交易目前主要由机构在银行间市场操作，而个人投资者不能进入银行间市场，只能在证券交易所操作，但有一定的门槛，因此个人投资者参与较少。
个人要做债券质押回购，首先要到证券公司开沪深交易账户，委托券商进行交易，而不是自己交易。
但在很多债券论坛上可以看到，一些债券投资者寻找可以做正回购的券商而无门，运用不了这种交易工具。这主要是因为券商不愿意做正回购，因为券商做正回购经纪业务的风险远远大于做股票经纪业务的风险，而其佣金收入又远远低于股票经纪的佣金。“收益我算了一下。一个100万的客户5倍套做（共买入500万的债券），在债券佣金和回购佣金都按最高标准收取的情况下，一年能给券商带来也就12000元的佣金收入，还不如一个10万元做股票的短线客户。”某券商客户经理如此表示。
“而且一般人不知道回购这种事情，在我们经营部，100人中只有一两位客户做，都是非常资深且知识水平很高的股民。”另一证券公司负责债券质押回购业务的人士表示，因为懂行的个人投资者不多，交易量少，而专门开通这一流程又嫌麻烦，如果遇到债券行情不好，则业务量更少。此外，佣金一般只有万分之二三，因此券商的债券质押回购业务并不很稳定。而且，个人投资者也需要判断买的债券会涨还是会跌，这需要非常专业的知识。
这样，债券质押回购主要的参与者还是机构投资者。
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某基金公司投资总监对本报解释，银行间市场融通资金的方式有几种：信用拆借、质押式回购和买断式回购。在这三种方式中，质押式回购占了绝大部分比例，“每天的交易量能达几千亿元，是很主流的融资方式。主力主要是银行，包括几大行、股份制商业银行、农信社等。中小银行是比较差钱的，一般都会通过质押式回购从大银行那里去获得资金。此外，财务公司、基金、券商和保险也可以在这个平台上融资。”
“第一创业证券这个产品应该主要是在银行间市场做的，因为银行不可能在交易所市场给它放钱。”某基金经理对比表示。
此外，在交易所市场做这种交易带有风险，一是成本比银行间市场要高，二是如果在交易所市场上交易上亿的资金，需要很长时间。而在资金雄厚的银行间市场上，上亿、几十亿的资金都可以一笔做成。
业内人士表示，除了银行自营业务中可大量运用之外，券商自营业务也经常采用债券质押回购，“放大到10倍的券商都有”。
作为投资主力的基金，据了解也较少用到这种投资工具。多位基金公司人士表示，这是因为开放式基金非常注重流动性，做这种操作的风险比较高，一般不会采用。“且受《基金法》限制，在银行间市场上操作债券质押回购，其放大比例不能超过40%。虽然在交易所市场不受杠杆倍数限制，但整体来讲，基金采用债券质押回购的杠杆率还是很低，因为放大的倍数会影响净值的波动。”一位基金经理如此表示。
风险之争
据了解，富国天丰强化收益债券基金也是这一操作的受益者，该基金大量买入信用债并以回购的方式提升杠杆比例。
但银行将这种操作方式包装成理财产品让个人投资者间接“享用”的情况还非常少见，此前国内的理财产品主要是把债券回购作为资产配置之一，但前述两款理财产品将此作为主要配置屈指可数。
本报了解到，东莞银行此后又陆续推出了“玉兰理财”价值成长系列之债券2号和3号，根据网站公告测算，到4月份年化收益率也已经高达18%和20%多。
按照玉兰理财3号的产品说明书，主要投资于银行间市场债券、理财产品和信托计划等。银行间市场债券包括国债、金融债、质押式回购等，信托计划的投资范围包括银行间和交易所市场的债券一级市场申购和二级市场交易。理财计划利用市场存在的套利机会，适当运用杠杆原理，以提高收益水平。据此推测，这两款产品也采用了同样的操作原理。
到底这种杠杆操作的风险在哪里？风险是大还是小？
第一创业证券谢绝了本报采访，表示有媒体将玉兰理财1号的风险夸大扭曲，因此担心再次遭到误会。而对债券质押回购了解的业内人士看法不太一样。
“如果债券涨的话就没有风险，如果债券跌就有风险。”某基金经理表示，关键是判断债券的涨跌，这就像温州客不断买房子，如果借款买了10套都是自住，就不存在问题；如果买了10套做投资，结果价格反方向下跌，则有风险。“第二就是借钱的银行不再提供流动性给你，就有风险了。当然，在玉兰理财1号中，东莞银行会给产品提供流动性。”
上文提到的理财咨询公司人士则认为，这种产品有风险，但跟单买一只债的风险差不多。“在大家的概念中，高票息的就应该是高风险，从理论上讲也对，但是中国的信用评级市场和信用债市场都是刚刚起步，这样就有两种情况，一种是高风险的被低化，低风险的被高化了。在中国这种比较保守的环境下，一般是后一种情况。”
他认为，对刚起步的市场，政府一定会呵护，但风险被许多不懂市场的人扭曲了。“中国5年以后的债券市场是可以承受个别债券违约的市场，但今天不是，所以最近三五年是可以赚这个钱的，五年以后可能要注意分散风险，但五年以后债券是很多的。
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美国的市政债（相当于中国的城投债）一年能发几千只，一个小社区的学校都可以发，中国早晚会走到那一天，回头想今天中国债券市场会觉得可笑。”
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