东方航空：行业景气和协同效应推动盈利改善

5 月行业景气仍然很高,盈利有可能稍低于4 月份,历史情况是4 月盈利通常好于5 月,而6 月以后的三季度是全年盈利的高峰。国内航空公司4 月份单月实现盈利25 亿,1-4 月累计实现盈利69.2 亿元。预计5 月前三周国内客运周转量RPK 同比将接近20%,票价水平同比增长10%而环比稍降。
国际航线复苏迹象很明显,欧洲债务危机的影响暂未见。国际航线的客座率在5 月前三周上涨了10%达72.4%,环比4 月下降3%,而票价水平同比上升近20%,环比票价变化小。特别是长途航线要远远好于近程航线,目前欧美长航线客座率80%,去年同期客座率65%。
近期两舱票价放开短期影响不大,价格上调或小调要依市场需求而定。目前两舱全国平均客座率约为30%到40%,其中往返京、沪、穗、深、蓉之间航班两舱客座率较高。据调查,5 月21 日当天京沪航线的头等舱平均客座率高达98%,公务舱达到81%。东航近期受世博会影响,东航上海与国内主要城市间航线经常一票难求,两舱客座率为80%到90%。而两舱放开影响,公司判断与我们前期报告观点基本相同,即短期无影响,而长期比较正面,实行自主定价后,一方面航空公司可在实现差异化服务和定价上获得更大的自主权;另一方面,价格浮动能动态实现两舱收入的最大化。
今年引进26 架飞机投放主要还是上海区域和云南。其中云南市场投放4 架,其余全部投向上海市场,虹桥二期经营后,东航在虹桥机场的市场份额已超过50%,在浦东机场稍微低点,上海市场的份额整体由年初的47%左右上升了2 个百分点至49%。
虹桥二期开始经营后,公司在上海地区地位进一步得到加强,航班时刻的资源瓶颈仍然存在,从市场需求来看运力投放仍有提升空间。例如京沪快线,公司的最近83%客座率,五月前三周为86.8%,京沪快线收入约占公司收入的5%左右。
上海虹桥枢纽的建设对航空应对高铁有积极的示范效应,上海吸引长三角区域的航空长途客流的能力大大加强。机场、高铁、城铁、磁浮、地铁、公交等各种出行信息,将在虹桥枢纽汇聚。例如京沪、沪宁高铁上海站设置在虹桥机场西侧,形成了从杭州、嘉兴等地旅客到达虹桥机场只需一站,旅客从杭州前往虹桥机场乘飞机,行李可以在杭州托运的做法。这种“高铁(高铁民航争夺战)入机场”的做法是“空铁联运”模式之一。据了解深圳机场以及首都机场也在积极推动高铁入机场的合作。同时,虹桥枢纽的建设对公司提高国际航线收入也有积极影响,目前公司的国际航线收入与国内航线收入占比为3:7,近期目标是提6,未来战略是达到5:5 的收入结构。
燃油套保的影响已经降低。比较东航公告的敏感性分析也发现,油价如从基准价79 美元下跌30%,对东航EPS 的负面影响也不足为1 分钱,而油价上涨30%至100 元时,对冲增厚的EPS 为8 分钱。总体看来,油价维持在80元左右和保持温和的环境对经营比较有利,一方面油价太低说明了市场需求不行,另一方面油价太高对航空的日常经营影响较高。
公司合并上航后的协同效应已经得到体现,未来还可以进一步挖潜。东航与上航合并不同于以前公司与云南等公司的重组。这是同一区域的重组,利益比较一致,文化融合也相对容易。在协同上主要是经营成本的同类项合并,例如营销合并,目前上航1 万多人,合并后为4 千人左右,其余人转向副业或分流。从降低成本上看,协同无疑得到了较好的体现。
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公司加强进入西南市场,由于高铁在西南的建设较小,西南市场将来是航空未来的重点。目前公司在成都市场的份额,与上航合并后的市场份额达到了15%,今年成立了四川分公司。另外也成立了浙江分公司,重点是宁波市场,避免杭州市场的过度竞争。
货运恢复较好,一般情况下货运收入在总收入中的占比略高于10%,景气好的时候可达15%。据了解航空公司经营的货运主要是中间的运输段,毛利率不高,未能实现“门对门”,未来发展的方向是“航空物流”的全程概念。
公司目前仍在推动战略投资者的引进。从文化融合的角度来看,新航较合适,而与法航相对差异较大,但具体还得看实际进程。
上调2010-12 年的盈利预测至0.4 元,0.42 元和0.43 元,维持强烈推荐的评级。我们认为在市场企稳以及在同一起跑线上,偏消费的周期类航空仍会有超额收益。前期市场大幅调整,航空亦出现回落,今年航空景气高位,油价温和,人民币升值预期仍在,而且航空是带有消费性质的强周期,这与投资类周期不同,我们认为航空仍会有超额收益。如果公司摘帽兑现、市场调整或由于5 月盈利低于4 月等因素出现股价下跌,这将是介入机会。
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