金融资产投资收益未如预期释放导致全年业绩低于预期:
2010年实现收入和归属于股东的净利润分别为21.2亿元和3.8亿元,分别比上年同期增长12%和16%,实现EPS0.63元。其中,第四季度实现收入和净利润分别为4.6亿元和3000万元,实现EPS0.05元,几乎没有来自投资收益贡献,这与市场原先预期的投资收益释放节奏有所出入,从而导致四季度和年报业绩低于靓丽的三季报后我们及市场调高后的一致预期,不过,我们认为对于公司投资价值的分析应着眼于经济型酒店和餐饮投资,至于金融资产投资收益未如期释放没必要给予担忧。
门店扩张超预期,受益世博会酒店运营指标创新高:
2010年公司新增签约和新开业经济型连锁酒店分别为157家和84家,扩张速度超出我们及市场120家左右的预期,我们预计在不发生大的意外事件下,未来2-3年公司仍将保持这一扩张速度,1000家门店规模有望在2013年实现。截至2010年底,公司已签约和已开业的经济型酒店分别达到596家和417家,其中,直营店占比34.5%。门店扩张和世博会促使经济型酒店业务在2010年表现靓丽,入住率、平均房价分别达到86.28%、187.62元,同比分别提高4.68个百分点和增长8%,其中,上海78家门店5-10月的平均入住率和房价达到97.54%和305.9元。2010年经济型酒店实现收入16.2亿元、净利润1.7亿元,同比分别增长34%和166%,贡献EPS0.29元,净利润率达到10.82%,远高于年同期5.5%左右的水平并与我们的预期一致,不过,鉴于经济型酒店的盈利模式,我们预计未来净利润率的提升的空间将逐步降低,而门店的快速扩张将公司经济型酒店收入和业绩的增长的主要动力。
餐饮、金融等股权投资收益未来2-3年对业绩的影响仍举足轻重:
2010年公司实现投资净收益1.9亿元,占净利润比重近50%,其中,餐饮投资贡献投资收益的64%,即上海肯德基贡献投资收益约8150万元、杭州、苏州和无锡肯德基合计贡献投资收益3700万左右;长江证券等金融资产股利及处置股权投资收益合计约6300万,占投资净收益比重的1/3。投资收益对公司业绩的影响非常显著,我们预计在未来2-3年内餐饮投资收益将保持20%左右的平稳增长,但近15亿市值的长江证券股利和出售节奏难以准确预测,预计将成为业绩平衡的重要工具。
关注管理层持股下业绩改善和门店扩张的长期投资机会:
预计公司11-13年EPS分别为0.74元、0.87元和1.00元,其中,酒店EPS贡献分别为0.36元、0.44元和0.53元,餐饮投资EPS贡献分别为0.17元、0.20元和0.22元,我们给予经济型酒店2011年40倍PE、餐饮投资35倍PE,对应的主业估值为20.35元;此外,公司金融资产公允价值15亿元,预计自有物业价值在30亿元左右,则对应的股价为7.46元,据此,我们调整公司目标价至27.81元,维持“买入”评级,建议投资者积极关注管理层持股下公司业绩的持续改善和门店加速扩张带来的长期投资机会。风险提示:门店扩张速度和酒店、餐饮经营仍然存在一定不确定性。
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