华商基金孙建波：投资者应把握中国产业升级机会

华商基金公司投资管理部总经理孙建波
由证券时报社主办的2011年度中国基金业明星奖颁奖典礼暨明星基金论坛于今日在北京隆重召开。会上评出了2010年十大明星基金公司。2010年度股票型明星基金奖，积极混合型明星基金奖等。华商基金公司投资管理部总经理孙建波等著名基金经理都在会上对今年的A股市场和相关行业给出自己的观点和看法。
孙建波认为，2011年是比较温和的一年，上半年中小企业的机会可能比较多。同时，他还表示，投资者应该从中国产业升级中把握机会。
以下为华商基金公司投资管理部总经理孙建波演讲实录。
各位领导，各位同仁，还有各位基金的持有人，刚才颁奖的时候我注意到一个细节，有一位阿姨也上来领奖，她是华商基金的持有人，我感觉到非常的荣幸。我们的持有人和我们共同分享，对我们来说是很大的荣幸。
其实，从陶冬(博客)开始，还有蔡所长，还有邱总、邵总，他们讲的很多观点，在我想讲的话当中基本已经充分体现。我尽量谈一下我的观点问题。
首先，根据这个“命题作文”，对于今年的市场看法，我觉得2011年应该是一个比较温和的一年。大家不必担心股指的过分下跌，因为估值的跌或企业增长速度、健康，这两者决定了2011年的股市下跌空间并不是很大。但是，通胀的问题已经以及由于通胀所带来调控的持续性，还有资金供给的压力，将会造成今年股指上涨的空间比较温和。所以，我的观点是年初以来，我都是这样认为的，2011年是比较温和的一年。
下面我讲一下为什么我这么认为？第一个估值的问题。估值的问题刚才二位都讲到了，2011年沪深300指数的动态市盈率比较低，这个对比较健康的机体而言，是没有什么空间的。过去几年当中，我们经历了2007年的股指大涨，2007年中后期，一些证券研究所做了一些报告，就谈到中国是不是进入股市的泡沫状态？那拿不同阶段的美国泡沫发生和日本的泡沫发生做了对比。大概有15、16项的对比，中国只有7、8项属于泡沫状态。这是中国的A股还没有进入泡沫，很不幸大家都知道2007年的10月份股指开始下降。
第二个是2008年也是快到年底，有研究所专门做了一个分析，研究的结论是当企业没有增长的时候，对应的市盈率是8倍。现在中国的经济是处于高速增长的阶段。在这种情况下，我们成分股估值的水平是12倍的水平，确实是比较低的。这种情况下，投资者不必对市场指数整体而言，有过多的担心。
还有一点，就是我们的企业盈利增长水平，今年从目前情况看企盈利整体增长20%是比较有把握的。那么20%以上的增长，这种情况下其实指数到了2800以下的话，空间非常小。而且我们觉得这种盈利的良好增长，其实这是一种股市的上涨。但是为什么我觉得这个股指可能上涨空间有限的话呢？就是通胀的问题。
通胀的话，刚才陶冬讲的非常有体系性，蔡所长讲到从人口角度看到经济的机会和挑战的问题。大家都知道这种通胀水平会决定无风险收益率，通胀越高，无风险收益率越高，因此股价会有向下的压力。从2010年，整个市场对通胀重视程度是不够的。到了后期的话，特别到了2010年10月份，市场对这个通胀的不断上升，股价的话就是有明显的反映。
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今年，我们看到投资者多数认为，上半年通胀是一个比较高的位置，下半年会逐步下行。那么全球通胀可控，我个人认为，中国政府对通货膨胀采取了一个非常严肃的态度，采取了认真的措施来逐步应对这种情况下，通胀失控的可能性非常之下。但是在如此高的通胀压力前，任何的放松将会使应对通胀挑战的这种努力化为乌有。
这种情况下，我们觉得通胀的问题，其实会在下半年极有可能也是一个适当的回落，但是下不了太多。那么我们作为投资者，要知道通货膨胀对股市而言是一个挑战，是压力。但是它背后有一定的这种客观的规律在这里，这个规律从基本面而言，包括人口问题，包括土地，还有能源、环保等基本要素价格的重新定价的过程。就是再平衡的过程，这种再平衡不是一年、两年就可以完成的，它需要一个历史阶段。而且这种客观的溢价能力平衡过程，并不是说政府的应对措施就可以把它化解。作为投资者来说，我们承认这种力量的此消彼长，从中趋利避害。
第二点就是说过度的流动性。2010年我们的流动性非常高，如果不把这个化解掉，会造成巨大的通胀压力。这个压力是我们在现有条件下难以承受的，因此很多投资者认为，通胀到了高位之后的话，会逐步回落。那么相应的一些货币或者是一些调控措施会放缓。我个人感觉，通胀处于高位之后，可能会逐步回落。但是对于应对通胀的这种宏观的紧缩措施，包括货币措施松不得。一松的话通胀会再起，那么这种持续的收紧了货币环境，将会造成股市是“缺水的”，因为流动性相对股市来说就是“水”，没有“水”的话，股市就相对比较涩一些。所以说投资者一定要对通胀以及相应的宏观调控措施，采取一个比较认真的态度。
最后一点，就是这种资金的供给的问题。实际上证监会从近年来在股票发行方面采取了一些重大的变化，有几年前的额度审批制，逐步向市场化的角度来转变，包括定价机制，由以前的20倍市盈率向询价、定价机制转变。这种情况下，投机、估值高，必然带来近乎于无限的股票供给，然后获利以后又会迎来减持的压力。这种情况下股市下行的压力并不是很大。
至于节奏而言，我觉得很难说出每个季度的节奏，但是整体而言，上半年的可能比较多的机会是留给了中小企业，在过去一年中成长股和周期股他们的估值偏离程度非常之大，下半年的话可能会有所修正。第二就是说在经济到了一个周期的底部，周期股盈利的速度会远远高于成长股，这个就整体而言，并不指个股。我个人更倾向于成长股，我们知道中国的经济规模跟2002年，是中国加入WTO比已经上了一个非常大的规模，而且制造业的产能也达到了一个非常大的规模。这种情况下，我们希望周期性行业出现持续的高增长这个是不现实的，所以即使是有增长，但是这个幅度和持续的时间都不会很长。
反过来，成长股如果是能够顺应中国经济转型的方向，代表经济生产力的东西，它的发展空间是非常之大的。而且就中国而言，我们中国经济将由外需转向性变为内需转向性，中国经济需要产业升级。这样的话将会有很大的变化，我们作为投资者应该从中把握机会。
最后我想说一下估值的问题。有人认为很多股票估值低，有些股票估值高，所以就认为机会应该投给估值低的行业股一些。但是我们知道，估值的高和低来自于它的盈利能力还有可持续的增长速度，如果两者有差别，自然估值是有差别的，不能简单的说谁的估值高，谁的估值低，要看它隐含的盈利能力和增长预期。
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第二个就是说市场整体来说是很聪明的，持续的估值高和持续的估值低背后有它深刻的道理。我们投资者切不可因为简单的数字高低，去决定投资方向。作为投资人，我认为每一次投资过程都是严肃的挑选过程，从头到尾树立我们投资的逻辑结构。然后立足一个谨慎的角度去投资，这样的话才能创造出持续好的业绩。
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