政府援手西南证券并购 貌合神离效果难料

倚靠地方政府推手强势出击，西南证券应能如期完成对国都证券的整合，但貌合神离的重组最终效果如何？
岁末年初是金融机构跳槽的高峰季节，各机构习以为常。但今年3月以来频频传出的离职事件，则令北京国都证券的员工们心有不安。从普通员工到中层、高层，或去或留，均取决于5月初即将出炉的一份重组方案。
正在进行的国内首例上市券商并购案中，国都证券属于被并购方。
4月6日，本是西南证券（600369.SH）公布并购重组方案的日子。西南证券发布了延期停牌公告，至此，西南证券已经停牌超过一个月，停牌前，西南证券收报11.87元/股，其30日均价为10.95元。
两种模式抉择
西南证券在4月6日发布公告称，“经与相关各方协商，已初步拟定与国都证券重组的框架性方案，并确定本次重大资产重组采取吸收合并方式，但因该重大事项尚须向有关部门进行政策咨询，并获得相关部门的同意，相关程序比较复杂。因此，为维护投资者利益，尽力促使本次重组顺利进行，自2011年4月6日起该公司股票继续停牌。”
此次担纲西南证券并购重组的财务顾问为招商证券。
接近交易的知情人士透露，围绕如何重组，相关部门曾出具两份方案。
方案一，是以西南证券为平台，打造西南证券控股有限公司。具体步骤为将西南证券的资产完全装入国都证券，继而由西南证券控股公司控股国都证券，在此基础上，继续收购重庆国投、重庆商业银行及保险公司，最终完成重庆国资打造大金融控股公司的梦想。
2009年西南证券在年报中表示，经营中主要面临两个问题，一是资本实力略显不足，公司的创新业务（融资融券、股指期货IB）拓展受到限制；二是网点数量有待提高，当时，公司拥有证券营业部29家，证券服务部4家，在建证券营业部4家，网点数量在同业中处于中下游水平。
针对上述反省，西南证券在2010年通过定向增发完成60亿元的再融资；获直投业务资格并成立西证股权投资公司；在长沙、兰州等地区增加营业部，粗略统计已超过10家；融资融券业务获批；同时公司还在尝试参与西南期货的增资扩股，完成后将持有西南期货70％的股权。
重庆市国资委已将西南证券定为重庆金融整合平台的旗舰，并为其定下目标，2012年末成为国内市值超过千亿元的证券公司。
投行出具的第二个方案，是以西南证券为主导，吸收合并国都证券。利用国都证券地处北京、全牌照及A级A类券商资质，完成营业网点的全国布局，最终实现1+1大于2的目标。
接近交易的人士称，目前各方更倾向于第二种吸收合并的方案，因为相较而言，第二个方案操作性更强，易于实现。目前，业内对此番交易价格估值，多认可为2.5倍-3倍的市净率（PB）。
国都内部动荡
从3月6日重组公告发布以来，在国华投资大厦B1层会议室内，国都证券曾两次组织公司业务骨干召开会议，每次均七八十人参加，会议时长达三四个小时。议程中，公司中高层均对与西南证券进行重组事宜表示明确反对。
反对理由集中于国都证券级别、牌照、营业网点优势均胜于西南证券，没有必要屈就重组。然而，管理层的反对无法扭转大局，股东们显然早已下定决心。
国都证券一位中层员工表示，起初公司多数人士对双方合并很赞同。如该案得以顺利进行，将成为A股市场首例上市券商并购案。
对国都证券而言，顺利合并为上市券商，意味着公司整体形象、业务量、市场份额均得以提升，这将使得国都证券原计划2013年推进的IPO事宜提前两年实现。
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对国都证券多数股东而言，此次合并无疑一个较好的套现机会。2008年7月，国都证券注册资本由10.7亿元变更为26.23亿元，增资后国都证券净资本增至约55亿元，仅次于中信证券。
这次增资扩股使国都证券股东从10家增至44家之多，股权较为分散。第一大股东中诚信托有限责任公司持股15.53％，剩余股东持股均不足10％。其余三十多家中小股东多数为民企背景，希望尽快推进国都证券上市以完成套现。
但在公司管理层面，上至业务整合、下至薪资增减，均令国都证券员工们忧虑。从普通员工角度，总部驻扎重庆的西南证券各部门薪资待遇普遍低于长期处于首都金融重镇的国都证券一半以上。
比如，西南证券一个营业部经理的月薪仅六七千元，这与地处北京的国都证券营业部经理近2万元的月薪相差甚远。西南证券一位工作三年的普通研究员薪资大致为6000元，而国都证券同等职位薪资至少翻倍。
国都证券部分业务骨干逐渐萌生去意。
3月9日，国都证券公开信息显示，“国都2号-安心理财集合资产管理计划原投资主办人王跃文从2011年3月9日起不再担任该职。”王跃文2005年加入国都证券，任投资主管。其在金融业有15年市场投资经验，其中七年期货投资、八年证券投资经历。
紧随其后，国都证券北京一营业部经理亦跳槽同行部门。
“这些离职者都是在国都工作六年以上的。”前述中层员工表示，国都证券业务骨干们先后辞职影响到基层人员的稳定。“国都证券地处北京十几年，沉浸了大量资深金融业人才，此次震荡可谓损失严重。”
更大的不确定在于国都证券高管们。依照金融企业合并重组管理，合并双方多为各出董事长、总裁一名。然而，直到4月6日，西南证券发布延期停牌公告时，高管人事层面的安排仍无动静。
融合貌合神离
西南证券地处重庆，注册资本23.23亿元。业绩快报显示，西南证券2010年实现净利润8.02亿元；截至2011年2月底，西南证券净资产为113.5332亿元。西南证券在全国18个城市设有37家营业部。2009年，西南证券通过借壳*ST长运实现A股上市。
按照证券业协会的排名，西南证券的各项排名均在40名之外，整体实力与国内一线券商相比仍有差距。但是，重庆市的鼎力支持，是西南证券对重组志在必得的基础。
3月10日，西南证券董事长翁振杰在接待证券业协会人士时表示，2010年公司逆市完成重庆有史以来单笔规模最大的60亿元A股市场融资，创造了经纪业务市场份额增长率在上市券商中位列第一的业绩，更一举拿下了融资融券、资产管理、直接投资、场外交易四块业务牌照。今年，公司又与国都证券谋划重大资产重组事宜，如果整合成功，将有望发挥1+1大于2的协同效应。
目前，西南证券41％的业务量集中在重庆，而国都证券43％的业务集中在北京。如果西南证券成功吸收合并国都证券，在经纪业务方面，西南证券的股票交易市场份额将从2010年的0.74％提升至1.26％，排名从行业第40名上升至第22名。
相形之下，地处北京、股东分散的国都证券更为低调。
国都证券是2001年12月28日在中诚信托有限责任公司和北京国际信托有限公司原有证券业务整合的基础上，吸收其他股东出资成立的综合性证券公司。公司注册地为北京，注册资本26.23亿元。截至2009年底，净资产为60.32亿元，2009年的净利润为2.79亿元。目前在全国10多个省市设有23个营业部。
2010年，国都证券取得A类A级的评级，而西南证券不过B类B级。
随之而来的问题是，人事安排和业务重组以谁为主？多次交锋之后，目前各方对业务模式的整合已确定初步原则，即各项业务，强者主导。
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事实上，西南、国都均为中等体量券商，除投行、研发业务外，其他业务难分伯仲。
接近交易的人士称，妥协之后的方案或定为，投行部门以西南证券为主实行整合，正职西南出、副职国都出。研究部门以国都证券为主，正职国都出、副职西南出。经纪、资管业务，两条腿走路，即一方面以国都为主成立独立的经纪、资管业务子公司，另一方面，西南证券的大本营——重庆的经纪、资管业务仍隶属新公司业务部门，正常运行。目前仅自营业务尚无定论。
业内表示，此番西南证券倚靠地方政府推手强势出击，或可顺利完成对国都证券相对弱势股东的整合。然而，证券行业资源整合、做大做强该如何实现，貌合神离的重组模式最终能否如各方所愿获得1+1大于2的效果，仍需拭目以待。
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