一季度上市公司业绩见顶 高库存催生拐点

上市公司今年一季度业绩已经披露完毕，2154家公司归属母公司股东的净利润同比增长率中位数在16.63%，算术平均增幅达到281.24%，每股收益同比增长18.9%，但净资产收益率同比略微下降3%左右。
由于净利润的正增长，今年一季度业绩创出历史峰值已经毋庸置疑，而另一项创出峰值的数据却犹如越滚越大的“雪球”压在了上市公司肩膀上——数据显示，今年一季度上市公司存货达到了3.52万亿，较去年年底环比增加了9.37%，也就是一个季度增加了3024亿元存货，年化（以一季度为基数）新增存货在1.2万亿左右，这个数字高于任何往年的年化新增数量。
然而，存货暴增而产生的链式反应正在形成：存货来源于原材料和产成品，原材料关系着成本，产成品关系着收入，因此库存创新高似乎预示着一种结果——业绩增速将出现拐点，接下来几个季度的业绩或许面临着下降的危险。
高库存预示高成本
“下半年将面临去库存化”正日益得到业内人士的共鸣，“去库存化可以看作一个经济周期，库存和经济周期大致有半年的间隔时间。所以企业发现高库存后会减少采购，以减低库存的积压。”宏源证券高级分析师范为(博客)告诉《第一财经日报》记者，而现在距离本轮加息周期（2010年10月20日）已经将近6个月。
如此一来，减少采购必然影响销量，直接的后果就是收入的减少。
“业绩见顶的概率是比较高的，这里面有几个逻辑。”另一位券商策略分析师也认同业绩放缓的观点。
他表示：“从我们自己统计的数据看，去年A股每股收益的平均绝对值是主板0.5元，中小板0.61元，创业板0.64元，中小板和主板已经是峰值。业绩增速，去年平均增速是34%~37%，今年一季报的增速，平均在30%左右，数字都还算不错。但我们注意到净资产收益率同比有所下降。”显然业绩的增长并没有带来过多的投资回报。
“虽然数据都达到高位，但库存也创新高了，有些公司的库存甚至比2007年6000点的时候还要高。”他告诉记者，库存对业绩的滞后反应主要传导路径在于成本，“现在业绩好是因为消化了低成本的库存，剩下的高成本库存将在未来去库存化中被消化，所以后面的业绩将面临成本增加的影响。”
对于传导时间，业内人士都表示在3~6个月之间，根据Wind的统计，CPI的高点一是去年11月，一是今年3月（4月份数据将在今天揭晓）。“大宗商品的高点在今年一季度，这些时间段的原材料成本是很高的，再加上滞后期，那么大概到二季度的时候这些成本逐渐就体现在业绩中。”上述分析师说。
高库存一方面导致销量减少，另一方面又把成本增加，这无疑“双管齐下”地制约了业绩高增长。
产业转型需要 牺牲部分业绩
实际上，抛开高库存问题，用GDP或者产业链作为衡量指标，同样预示着往后几个季度业绩的下降。
上述策略分析师认为，目前我国处于经济转型的阶段——从传统行业向新兴行业转型，以前靠制造业，那么现在轮到下游的消费和新兴产业拉动，“这个过程毫无疑问要牺牲一定的经济增速。”
国家“十二五”规划中提到“国内生产总值（GDP）年均增长7%”，国务院将今年的增长目标定在8%，然而今年一季度这个数字就达到了9.7%。
“未来几个季度的数据肯定要适当降低。而国家抑制经济过热的苗头已经出现，投资规模已经明显下降，比如高铁，之前是投资7000亿元，现在下调到4000亿元，那其他行业可想而知。”上述分析师如此推算。
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宏观环境上，目前正处于加息周期，货币政策从宽松走向收紧，而业绩和经济周期是正相关。“从2008年年底迎来了宽松货币政策，我们都知道有‘四万亿’的经济刺激计划，当时的资金成本是很低的，很容易就可以贷款，业绩是急剧反弹。那么现在资金成本比较高，企业经营也在收缩，业绩增速肯定也是下滑的。当然逆周期的公司也是有的，但比例不高。”该分析师说道。
从产业链的角度，形势也不容乐观。“整个产业链只有下游受到一定的支持，中游压力很大，两头受挤；上游可能会有资源税的改革，倾向于石油和天然气。”
根据Wind数据，在一季度分行业贡献净利润的排行中，最大的份额是金融，55.56%的净利润都由它贡献，其次是石油等能源行业。
如果说能源是因为控制上游而受到制约，那么金融的“门槛”或许就在今年年底。2008年年底的“四万亿”贷款，如果以三年期计算，那么首批贷款将在今年年底到期。
“这里有风险。”上述分析师表示，不少贷款去向是地方政府，而地方政府主要收入来源房地产又被调控了，因此还款期后到底有多少坏账会产生是无法预估的。“大盘蓝筹涨不起来也是这个原因，银行业原本回报率就很低，再加上坏账，业绩将急剧下降。”
中小板、创业板业绩 下滑与募投项目相关
业绩直接反映着公司质量，如果把所有公司放在同一起跑线上分析，容易“一叶障目不见泰山”。
上述策略分析师提出了一项中小板、创业板与主板公司不同的业绩下滑原因——募投项目的延迟投产。
现金流紧绷问题几乎是所有IPO企业的通病，这个不难理解。但紧绷的现金流和良好的净利润增长率放在一起，就显得有些刺眼。现实中不少中小板、创业板在开板以后的一两年，业绩增速便急剧下滑。
上述券商分析师这样解读：“中小板、创业板的企业，有时候为了上市，获得比较高的市盈率，往往会将业绩提前结算，所以净利润增长很快。上市之后，投入的项目需要两年才体现效益，没有新的增长点，增长顶多只能支撑一两个季度，其间可能会有一些高分红，但后面很快会回落。创业板业绩的高点是2009~2010年之间，所以可以预见未来一两年中小板、创业板业绩增长会有所下降。”
深交所5月5日发布《深交所多层次资本市场上市公司2010年报实证分析报告》，其中也提到，“部分公司业绩增长的持续性存有压力”；“上市公司募集资金使用产生效益有一定的滞后性。由于创业板开板不足两年，2010年中小板新增上市公司204家，这些企业募集资金产生效益需要一定的时间，募集资金也将导致部分创业板、中小板公司的净资产收益率存在下降的可能。”
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