“双低”指标凸显多家上市公司估值优势

编者按：紧缩效应叠加扩容压力正逐步“震慑”资本市场，而市场低迷之时，恰是精研及挑选优质股票的好时机。在A股市场上，市盈率（PE）常常是投资者耳熟能详的估值指标，其优点毋庸赘述。然而，鉴于公司净利水平通常都处于不断的波动之中，甚至有时候出现亏损，此时单凭PE估值常会“误判”。引入市销率（总市值/主营业务收入）这个指标就可优势互补。作为一个稳定、可靠且不易被操纵的价值衡量指标，市销率近年来在评估上市公司经营发展前景的过程中渐显功效。一般而言，在同一行业内，市销率越低的公司其投资价值就越大。因此市盈率与市销率“双剑合璧”，往往可以从市场诸多标的中觅得“攻守兼备”的优质股。本期我们采用上述指标，挑选了多家市盈率与市销率都较低（简称“双低”）的个股，逐一分析其价值与发展潜力。
行业景气 业务转型 中集集团好戏还在后头
近两年时间，中集集团（000039）在A股上演了大象起舞的表演，从6元起步最高涨至近30元，成为备受瞩目的蓝筹明星。已经出炉的2010年年报和今年一季报，也证明了股价高涨的底气所在。虽然近期股价出现一波调整，有投资者认为公司仍具投资价值，海工业务将是未来的业绩亮点。
“双低”特征明显
刚刚出来一季报，中集集团交出了一份亮丽的答卷。一季报显示，期内公司实现营业总收入为170.57亿元，同比增长119.39%。基本每股收益为0.51元/股，同比增长283%。公司表示，第一季度干货箱订单饱满，价格继续攀升。预计2011年集装箱的整体需求仍将保持30%左右的增长，车辆等其他业务也保持较好的增长。
不过略有意外的是，尽管业绩增长良好，股价也一路上涨，但中集集团市销率、市盈率“双低”特点不改，估值仍处于较低水平。目前，按照滚动算法，扣除非经常性损益后，中集集团目前市盈率仅7倍左右，在A股属于较低水平。
如果拿另一个评估企业经营前景的重要指标市销率来看，以当前股价算，中集集团市销率仅为0.97倍，在所有上市公司里排名居前，具有明显价值优势。
深圳私募王亮一直长期关注中集集团，他认为该公司股价经历了长达两年的上涨期，看似处于高位，但仍属于被低估状态，当前股价仍然未能完全反映出公司的实际价值。
业务转型提升毛利率
中集集团近年来逐步转型，从传统的集装箱向综合性高端装备制造业转型，转型带来的直接效果就是毛利率显著提升。2008年，公司销售毛利率是11.52%，2009年度则是15.01%，2010涨至15.78%，而今年一季度，毛利率已经上升至19.45%。
王亮分析说，其毛利率上升主要有两大原因，首先是箱价上涨的预期推动了需求的提前释放，提价也拉高了集装箱毛利率。另外，集装箱在集团业务比重的下降，也提升了毛利率。年报显示，集装箱业务在2010年对中集集团的销售收入贡献已经降至50%以下，毛利率更高的其他业务所占比重逐年增加。
当然，随着成本上涨等因素，高毛利率不可能长期持续。王亮分析说，干货集装箱价格经过一轮上涨后处于高位，预计随着需求增速的放缓，产品的售价可能出现一定程度的下降，同时，钢材等原材料及劳动力成本的上涨，也将给集装箱产品的毛利率带来压力。但总体而言，集装箱行业还未恢复到金融危机前的水平，市场需求依然旺盛，公司成本费用控制能力也不断增强，毛利率有望持续保持较高水平。
海工业务才露“尖尖角”
王亮以及其他机构之所以持续看好中集集团，除了传统业务保持增长外，海工业务是最有可能存在突破的业绩亮点。
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在传统的集装箱业务上，王亮预计2011年集装箱行业的整体需求仍将保持30%左右的增长，公司车辆业务、能源化工等业务也表现良好。四大业务之一的海洋工程，虽然在2010年出现巨额亏损，但其未来巨大的成长空间，仍成为公司最为看重的部分。
2011年4月，中集来福士成功交付巴西Schahin石油天然气公司监制的第二座深水半潜式钻井平台。自2010年开始，公司已累计完成4台半潜式钻井平台的交付，为深水海工装备业务的拓展积累了大量的产品设计生产经验。
近期，为加强对中集来福士的管理，公司总裁麦伯良继续担任来福士董事长的同时，接任CEO一职，表明公司对海工业务的高度重视。麦伯良公开表示称，“海洋工程属于国家战略性新兴产业，也是中集集团未来需要重点培育的业务。”
机构分析人士认为，公司在海工业务开展初期，出现亏损现象非常正常，相比去年亏损情况，今年获得大幅改善几乎成为必然。随着世界海洋石油开采的发展和我国对海工装备的政策支持，海工业务将成长为公司业绩的重要增长点和亮点。
接受采访时，王亮乐观表示，中集的几大业务目前基本上都处于产业周期的上升期，海工还是小荷才露尖尖角，均处于产业爆发前期，他判断说：“中集仍值得长期关注，好戏还在后头。”
销量稳增 成本可控 江铃汽车发展后劲仍足
据上证报资讯统计，截至2011年5月10日，按滚动算法，江铃汽车的市盈率和市销率分别为12.35倍和1.29倍，如果扣除非经常性损益，其市盈率不足7.5倍。而历史数据显示，公司2008年末的市盈率和市销率9.24倍与0.84倍，其时公司股价刚刚走出11月的历史性大底。
公司“双率”的大幅下滑主要拜行业整体景气度下降所赐。行业数据显示，4月汽车销售152.2万辆，同比下降0.25%，主要系受通胀高企、成品油价格攀升以及持续的宏观调控所拖累。从累计数据来看，1-4月汽车销售653.4万辆，同比增长5.95%，增速比上年同期大幅下降54.4个百分点。行业景气度的降低使投资者看淡公司未来业绩前景，从而整体估值被市场降低，另一方面公司的营收和净利却仍在稳健上升，两下相除，市盈率和市净率就出现了大幅下挫。
浙商证券研究员对记者表示，4月份数据显示汽车行业短期需求不容乐观，行业的整体景气度出现下滑迹象，但是仔细分析各子行业，不难发现其中不乏亮点，尤其是SUV继续领先乘用车各子行业，保持稳定的增长，此外商用车由于具有更高的业绩弹性，一旦调控预期有所放松，则商用车有望率先反弹。
作为福特商用车在中国的主要合资平台，江铃汽车主要生产和销售福特全顺轻客和JMC品牌轻卡、皮卡以及SUV。在福特的支持之下，公司轻卡和轻客高端化市场占有率正在不断上升，同时驭胜SUV4月份也已经开始铺货，将在年内开始贡献利润。销售数据显示，公司的汽车销量稳步增长，远远好于行业整体水平。今年一季度，公司销售5.54万辆整车，同比上升34.2%，其中，JMC品牌卡车2.07万辆，JMC品牌皮卡及SUV1.90万辆，全顺客车1.57万辆，三者增速分别为35.9%，30.0%和37.5%。同时，中金的研究报告揭示，受益于中高端市场的增长，今年一季度公司的全顺轻客市场份额提升2.3个百分点至20.1%，JMC轻卡市场份额提升1个百分点至4.0%。
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在汽车行业需求趋于疲软、销量整体回落的大背景下，江铃汽车能够保持较高的销售增速并维持较高的毛利，这无疑揭示了公司所处的细分市场潜力巨大。近年来，受益于城镇化进程的不断加速，对轻卡、轻客、皮卡和SUV等产品的需求持续强劲。同时，消费升级的需求又使得公司产品在中高端轻型商用车市场取得了较强的竞争力，根据中金公司的研究，公司有望成为城市物流需求增长的最大受益者。旗下产品全顺轻客和JMC轻卡在其细分市场定位均位居中高端，且销量规模领先，能更好地受益于轻客和轻卡产品结构升级，销量增速有望持续快于行业平均水平。2011年，预计全顺轻客和JMC轻卡销量增速将接近20%。
数据显示，江铃汽车的盈利能力颇强。近年来，公司毛利率一直维持在25%左右的较高水平。稳定的毛利率彰显公司具有较高的成本控制能力，在原材料价格和人力成本不断攀升的一季度，公司毛利率同比有所下滑，但依然保持了较高的水平。但是，根据光大证券研究员推测，在销售增速良好的条件下，公司毛利率的下滑似乎更多的折射出外资股东福特汽车拟增持公司股份这一微妙的背景。
作为公司经营管理能力的重要体现，江铃汽车的综合费用率今年来一直稳步下降，今年一季度公司的综合费用率为6.4%，同比降低1.8%，其中销售费用与管理费用率分别为3.8%和3.3%，同比分别下降1.3%和0.3%。公司稳健的经营能够有效的控制成本和费用，与福特合作深化还将进一步打开成长空间。
成本转嫁能力强 鲁泰A低市销率“含金量高”
作为一个稳定、可靠且不易被操纵的价值衡量指标，市销率（总市值 /主营业务收入）近年来在评估上市公司经营发展前景的过程中广为应用。一般而言，在同一行业内，市销率越低的公司其投资价值就越大。若再加上市盈率这一指标来评估股价水平合理性，往往可以从市场诸多标的中觅得“攻守兼备”的优质股。
回看上市公司近期所发一季报及2010年年报，鲁泰A（000726）在市销率、市盈率方面的“双低”特性则令其在纺织服装板块中“分外醒目”。诸多行业分析师一致认为，海外尤其是欧美市场需求的回暖使得鲁泰A订单充裕，这也是其营收的保证；同时在原材料成本上升的大环境下，公司较强的议价能力也进一步保证了其盈利空间，业绩得以持续增长。
细心的投资者不难发现，近期包括美欣达（002034）、维科精华（600152）、鲁泰A之类的个股表现均十分强劲，而其共同的特点即是动态市盈率均很低。其中鲁泰A今年一季度实现净利润2.08亿元，较上年同期大增逾四成，而即便以公司最新11.26元/股的价格计算，其动态市盈率也不到14倍。同时公司一季度所创营收亦大增至14.12亿元，按年度折算其市销率也仅为2倍。与一些凭借非经常性损益致使业绩大增、市盈率降低的企业不同，鲁泰A较低的市销率也间接表明其业绩具有较高的“含金量”。而对于鲁泰A的上述经营表现，业内分析人士并不感到意外。
东方证券研报指出，鲁泰A的核心竞争力主要表现在产业链的完善度、强大的技术研发实力，优异的内部管理能力、对行业系统性风险超强的抵抗能力等。在其看来，公司一季度销售收入的增长主要来自于主导产品面料和衬衣销量的增加和产品价格的提升，其中价格的提升作用对一季度影响更大。
可见在目前原料上涨阶段，公司转嫁能力是超过市场预期的，而营收的快速增长也是其一季度业绩超预期的主因所在。
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不仅如此，由于鲁泰A近年来少有扩产举动，且产品主要用于出口，在国外需求复苏的背景下，公司产品订单也十分饱满。值得一提的是，申银万国自今年3月起便一直推荐鲁泰A，其推荐逻辑则是“产品提价 预期扩产 估值低”。如今来看，其分析颇具预见力。就在昨日，鲁泰A宣布通过控股子公司鲁丰公司实施新增5000万米高档匹染面料生产线项目，项目预计投资65993万元。据了解，鲁丰公司目前具备5000万米高档匹染面料的产能，产能利用率100%。而上述项目按计划于2011年至2014年期间分两期实施，第一期设计产能2500万米，计划于2012年二季度投产，第二期设计产能2500万米，计划于2014年投产。项目全部达产后预计每年可实现销售收入10亿元左右。
此外，鲁泰A今年4月推出的限制性股票激励计划，也被外界看成是公司为提高管理团队稳定性和积极性而开出的“强心剂”，进而令经营者与股东利益保持一致。根据方案，本次股权激励的对象为公司部分董事、高级管理人员以及核心技术人员、业务骨干等，主要解锁条件为：以2010年为基准，2011年至2013年净利润增长率不低于15%、20%和30%，且每年净资产收益率不低于同行业上市公司平均水平的2倍，经营性现金流净额不小于当期净利润。
中金公司在其最新研报中表示，鲁泰A经营平稳，与同业相比抵御原材料涨价风险能力较强（子公司新疆鲁丰可提供约30%的棉花自给）。而欧美市场复苏也令公司订单充裕，预计未来两年公司净利润分别增长25.9%和15.6%，与历史平均估值水平（13~15倍动态市盈率）相比，估值修复或将带来投资机会。
业绩增股价跌 阳光城估值接近历史性底部
不论从市盈率的角度还是从市销率的角度来分析，阳光城（000671）的估值水平都已经接近2008年的历史性大底，而公司基本面的稳定增长则无疑为欲“抄底”其中的投资者提供了更高的安全边际。
财务数据显示，阳光城在2008年实现营收8.4亿元，归属上市公司股东的净利润6026.86万元，以公司在2008年底5.75元的收盘价和1.68亿的总股本计算，市值为9.63亿元，与此对应的市盈率和市销率分别为15.98倍和1.15倍。而根据上证报资讯统计，截至5月10日，按照滚动算法，公司的市盈率仅7.55倍，市销率也仅1.27倍。与2008年数据相比，市盈率已经腰斩，而市销率也已近非常接近，不难发现，比照公司的基本面，目前的估值水平已经接近历史性底部。
从公司基本面来看，在股价受政策调控而节节下挫的同时，其业绩却保持着稳定的增长，业务扩张也较为稳健。
首先看看在调控“大棒”之下的公司业绩。2010年，受益于房地产业务的结算加速以及房价的上涨，公司的结算毛利大幅提高，全年实现营业收入32.01亿元，实现净利润5.64亿元，同比分别增长43.42%和209.22%。今年一季度，公司实现营业收入5.4亿元，同比增长44%；归属于母公司净利润1599万元，同比增长37%。营业收入增长主要是期内白金瀚宫、乌山荣域、丹宁顿等项目确认收入。
对地产商来说，信贷政策的全面收紧无疑是悬在各大房企头上的达摩克利斯之剑，对于资金链堪忧的中小房企尤甚。2010年，受贷款增加及银行利率提高影响，阳光城财务费用同比增长108%，但该增速远远低于公司净利的增速，说明公司对成本控制良好，此外大股东的1.45亿元注资预期更是大大提升了公司的财务抗压能力。2008年，公司大股东阳光集团注入汇友房地产100%时承诺其2008-2010年累计实现净利润1.44亿元，不足部分大股东以现金补偿。
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从实际情况来看，汇友房地产开发项目阳光理想城受制于宏观调控三年内未实现销售，导致累计亏损67万元，阳光集团将在公司2011年8月份之前以现金方式向公司支付补偿款。而阳光理想城目前的预售价格已达7300元/平米，高于前期预测值，预计将在2011年部分结算。
再来看公司的战略扩张，一位地产研究员出身的基金经理接受记者采访时表示，对区域地产龙头来说，能否稳健扩张是保持其高成长性的重要看点。在宏观调控综合力度日益加强的不利条件下，阳光城的拿地和扩张并未出现倒退收缩迹象。作为起步于福州的区域龙头，在继续深耕福州市场的同时，致力于省内外二、三线城市房地产项目的拓展，目前已进入上海、西安、咸阳、常州、兰州、南宁、海口等城市。尤其是2011年以来，公司陆续在海南、咸阳、武夷山等地成功拿地，分析人士预计，公司的全国战略布局和扩张将在今年将取得实质性的快速推进。此外，天相的研究报告指出，公司除增加福州的多个储备项目外，还通过股权收购、合作、竞拍等方式，拓展了广西、海南、陕西、太原等房地产市场具有较大发展潜力的区域。2010年至今共增加权益建筑面积159万平米，占公司总储备面积的65%；一季度末存货账面价值36亿元，占总资产的56%，项目储备相对丰富。
公司一季度的现金流数据或许可以为公司2011年的增长性提供一个有力的佐证。今年一季度，公司销售商品与提供劳务收到的现金达到13.4亿元，同比大增157%，公司一季度末的预收款项较年年初大增119%至10.28亿元，主要是预收房款，现金流的大幅增长无疑使公司今年的业绩更加明朗。根据德邦证券的预测，2011年一季度公司房地产销售合同金额约10-12亿，已经约占2010年全年销售金额的50%，公司未来的发展增速将逐步回归到正常的稳步发展速度。
值得一提的是，公司今年1月推出了2011年度股权激励计划草案，根据该草案，行权条件为授权日当年净利润较其前三年净利润平均数增长不低于26%、27%、28%、29%和30%，加权平均净资产收益率分别不低于15%、15.5%、16%、16.5%、和17%，行权价为8.97元。该股昨日收盘报7.88元。已经低于行权价。
不过，公司属于受政策严厉调控的房地产行业，未来房产政策松紧程度将左右公司估值。
市销率与市盈率双剑合璧威力大
在A股市场上，市盈率（PE）常常是投资者耳熟能详的估值指标，其优点毋庸赘述，作为公司股价对每股收益的比值，PE指标直观地反映了市场对公司成长性的评价。然而，鉴于公司净利水平通常都处于不断的波动之中，甚至有时候出现亏损，此时单凭PE来估值有失偏颇。而且不同行业的内在商业模式也决定了需要多种估值指标的配合。
事实上，虽然对任何上市公司均可以计算各种估值倍数，但投资者投资不同行业的股票时因投资目的的不同，其重点关注的估值倍数有所不同。举例来说，传统制造业公司常常主要看PE指标，而电信服务业公司则会使用EV/EBIT的比率（其中EV是指企业价值，EBIT指息税前利润）；互联网等高科技公司由于前期需要大量投资而不产生盈利，此时市销率（PS）就成为有用的评价指标，而在西方，对银行等强周期而低成长性的资产主要采用市净率（PB）估值。
由此可见，在相对估值体系中，PE指标虽是“明星”却难以独挑大梁，事实上，近年来PS指标因其建基于更加稳定的销售收入之上而日益受到投资者的重视。尤其对采用以市场占有为导向的扩张战略而愿意牺牲部分短期盈利的企业而言，PE指标往往会产生“误判”，而PS则能更好地揭示出企业未来的成长性。
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因为在竞争日益激烈的环境中，公司的市场份额在决定公司生存能力和盈利水平方面的作用越来越大，如江铃汽车（000550）财务数据显示，今年一季度公司销售增长而毛利反降，即反映出公司产品销售策略方面的扩展性行为，即公司将市场份额的持续增长作为现阶段的主要策略，其结果就是市场占有率的稳步上升。
PS反映了市场愿意为公司每一块钱销售收入所支付的价格，与较易受到“操控”的净利指标相比，营收指标显得更加稳定和真实，并且不管公司是否盈利，销售收入总是正数，从这个意义上说，PS的波动更加稳定，应用范围也更加广泛。
PS的这种优势也被统计数据所证实，肯尼斯·费雪在《超级强势股》一书中，采用PS指标对美国62家科技公司进行了实证研究，其结论是具有较低市销率的股票在未来具有较高的获利机会，而对于高市销率的股票往往只能获得很少的收益、甚至是损失。国内也有学者采用类似的方法对A股市场进行统计，并得出了相似的结论。
当然，与其他指标类似，PS在其应用上也并非没有局限性，如PS无法反映公司的成本变动情况，所以在投资实践中，PS和PE配合运用无疑有助于投资者更加全面的评估公司的价值。
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