52只TOT总规模超80亿 两年成绩单喜忧参半

2011年5月26日是私募首只TOT（“TRUST OF TRUST”，即私募中的私募）产品——“平安财富·东海盛世一号”在中国资本市场诞生满两周年的日子。两年来，尽管TOT产品在中国发展步伐略显迟缓，但随着国内阳光私募市场的逐渐扩大，以及FOF（FUND OF FUND，基金中的基金）基金推波助澜，使得TOT正被越来越多的市场投资者认识。但与此同时，和任何一个新生产品一样，TOT遇到的成长烦恼，依然在延续。
规模逐步扩大
据私募排排网资料显示，TOT主要由银行、信托、券商、第三方机构发行，其操作方式是在信托平台成立一个母信托，然后由母信托选择已经成立的阳光私募信托计划进行投资配置，形成一个母信托控制多个子信托的信托组合品。TOT产品将TOT管理人选择阳光私募信托计划的优势与阳光私募基金经理选择投资时机和选择股票的专业优势相结合，达到间接投资证券市场和分散投资、降低风险的目的。
按照投资顾问的不同，TOT可以分为银行系TOT、券商系TOT、信托系TOT和第三方（不涉及到阳光私募发行的任何利益环节）主导的TOT四类。从发行的规模来看，银行发行的TOT一般很大。从数量来看，信托公司仍然是TOT发行的主要机构。
而随着“平安财富·东海盛世一号”在2009年5月26日成功发行后，两年间商业银行、信托公司、证券公司以及第三方机构共发行TOT产品52只，总规模超过80亿元，其中，2009年发行产品6个，2011年前4个月成立的产品达12只。
其中较为知名的产品包括邮政储蓄银行和光大银行（601818）开发的“邮储金种子精选投顾”和“光大阳光私募宝”，华润信托的华润信托托付宝以及第三方机构融智投资发行第一只TOT产品——华润信托·融智组合宝1期。
事实上，TOT的发展和阳光私募产品的丰富密切相关。近年来阳光私募基金迅速扩容，据私募排排网数据中心统计显示，截至2011年4月31日，全国共发行了证券投资类信托产品1479只。其中2010年全年发行的信托产品总数达488只，2011年前4个月发行245只。
而融智组合宝1期基金经理张月表示，TOT在中国的发展，有其必然性。一方面，阳光私募信息的透明度不高，投资者对于阳光私募产品和私募基金管理人的信息往往不能充分了解，因此在选择产品时存在很多盲区。而TOT模式，则可以通过管理人对私募机构的调查和研究，了解各款阳光私募的投资策略和私募管理人的操作风格、投研团队的变化等详细信息，提供区别化的产品。另一方面，各私募机构在投研团队、投资风格、风险收益配比等方面分化明显，而构建私募基金的动态投资组合，可以平滑不同市场环境下的风险和收益，使投资者获得长期稳定的绝对收益。
业绩表现尚不突出
靠业绩说话，一直是私募的生存之本。但是在TOT的发展过程中，其业绩的表现却一直不突出。数据显示，剔除尚在封闭期、业绩未公开披露和成立时间不足1月的TOT产品，目前42只产品中取得正收益的产品为22只，占总数约52%，13只产品跑赢沪深300指数，其中位居第一的是首次TOT产品——平安财富·东海盛世一号，其最新的收益为20.79%，位居第一。
据国金证券（600109）的研究报告显示，平安财富·东海盛世1号一级信托投资顾问是东海证券，而星石投资、从容投资、汇利、金中和、涌金、朱雀和武当等阳光私募，为其二级信托的投资顾问，因此所配置私募基金在以上几家私募产品库中筛选。
尽管由于产品自身优势，TOT可综合多家优质阳光私募的产品来进行组合投资，但是和单只的阳光私募产品相比，TOT产品似乎并未取得引人瞩目的业绩。
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“从业绩表现上观察，TOT产品目前并不具备吸引力”，一位市场分析人士表示，“两年20%的收益率，如果和单只私募产品相比，显然排名靠后。”而在32只成立未满一年的TOT中，12只产品实现正收益，而其间跑赢大盘的私募基金仅为3只。
整体业绩表现不如人意，但也有少数TOT业绩较为优异。据私募排排网数据统计，截至2011年4月底，存续期都不满12个月的TOT产品累计收益最高的是2010年7月成立的外贸信托·汇富（3号），成立以来的收益为8.20%。
对此问题，张月也表示，基金投资本身就是长期投资的品种，TOT产品的业绩好坏更是需要一段相当长的时间，比如一两年的时间。“而且TOT产品的设计特点是求稳”，张月称，“这跟风格激进的私募产品相比，更加注重降低产品净值的波动性”。根据私募排排网数据统计，成立满一年的10只TOT产品中，实现正收益的TOT产品有8只，同时跑赢大盘的TOT产品有9只。收益范围在-1.05%到20.74%之间，平均值为5.38%。截至昨日，张月所管理的融智组合宝1期最新净值为106.91，绝对收益为6.91%。
“我们当时设计产品的时候，预计未来三年的年化收益为15%至20%”，张月表示，“从现在融智组合宝1期的表现来看，达到目标应该不是问题。”
双重收费尚在探索
事实上，在业绩表现尚不突出的同时，TOT产品自身特点所带来的“双重收费”模式，也未完全获得市场的认可。张月也表示，尽管与普通阳光私募相比，TOT产品在风控方面优势明显，但双重收费问题仍是制约TOT产品发展的重要瓶颈。
以融智组合宝1期这样的第三方机构发行的TOT产品为例，由于不同的机构在业绩提成上面各有不同，普遍存在双重收费的问题，投资者要支付的业绩报酬高于其他渠道发行的同类产品。如在子信托提取20%的业绩报酬之外，母信托管理人还要再提取3%的业绩报酬，也有规定母信托收益率超过10%以上的部分提成10%的方式。另外，一些TOT产品会在一定时间内根据投资私募基金的表现进行适时地调换，这样在转换过程中，一进一出，TOT需要支付固定的手续费，而这部分费用将增加母信托的投资成本。
对此，张月认为，TOT的双层管理模式会增加人力、资金的管理成本，以及风险的控制成本，所以，如果投资者想获得这样的风险保障，双重收费肯定是无法避免的。“由于阳光私募信息不公开，普通投资者很难评判其风险，不具备筛选能力，而TOT作为一篮子阳光私募，确实可以起到分散风险的作用。而通过双重专业管理使资产的非系统性风险进一步降低获取较高回报，作为TOT的管理人获得一定的的提成比例将逐渐被市场接受。而在同等的风险指标下，TOT模式能显著地提高产品收益，TOT超额收益在抵消因此而产生的费用后，仍能给投资者带来高于一般信托产品的收益。”
尽管TOT在发展过程中遭遇了诸多困难，但是对于其未来，张月依然信心十足。数据显示，自1971年与国内TOT相似的产品FOHF（对冲基金的基金）引入美国后，经过三十多年的发展，FOHF的产业规模达6000亿美元，占全球对冲基金总规模的40%。考虑到国内资产证券化比率较低、公募和私募等机构投资者占比角较少，未来TOT的发展前景或更为广阔。
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