明牌珠宝上市即告业绩变脸 大跌之后现投资价值

“尽管最近市场不佳，但像明牌珠宝这样上市后跌幅如此巨大的公司也不多见。”某业内人士表示。
珠宝行业龙头企业明牌珠宝（002574.SZ）4月22日登陆中小板，恰逢大盘疲弱之际，而随着远低于预期的一季报业绩发布，公司股价表现更是“雪上加霜”。
截至6月10日，公司股价报收24.85元，较上市首日收盘价下跌30.55%，当天的动态市盈率为20.59倍。
那么，在经历了这一轮的连续下跌之后，明牌珠宝是否具备投资价值？
一季度业绩同比大降
据了解，明牌珠宝专业从事珠宝首饰设计、生产和销售。招股说明书显示，公司2010年、2009年、2008年净利润分别为2.17亿元、1.49亿元、0.86亿元，2010年和2009年的净利润同比增幅分别为45.64%、73.26%。
亮丽的业绩，使得公司上市首日以33.30元的价格高开（发行价32元/股），盘中一度冲高至38.38元。这在弱市之中已属不易。其后几天，公司股价一直在首发价上方波动，甚至一度上探至39.36元。
但随着4月29日公司一季报业绩的公布，股价走势马上发生逆转。报告期内主营业务收入16.35亿元，较去年同期增长39.78%，但归属上市公司股东净利润为7002.6万元，同比下降31.39%。
其间公司股价从36.61元一路下探到了6月10日的24.85元，跌幅达32.12%。
其中，公司毛利率大幅下滑尤其值得关注。据了解，公司一季度毛利率由去年一季度的12.7%大幅下滑到9.5%，也远低于去年全年的12.5%。一季度是珠宝行业全年的销售旺季，旺季之下，毛利率却出现大幅下滑，着实令外界不解。
公司董秘曹国其表示，一季报净利润出现同比下降，主要原因在于去年同期有一笔3600多万元的土地出让的收益，从经营层面来看一季度经营性净利润与去年基本持平。
“每年春节期间确实是我们的销售旺季，今年一季度黄金涨价的预期比较强，很多消费者都选择购买黄金饰品保值，所以黄金饰品销售增长较快。但和铂金饰品等相比，黄金饰品的价格相对透明，加工费不高，所以毛利相对会比较低。”公司证券办公室工作人员6月10日接受第一财经日报《财商》记者采访时表示。
公开资料显示，公司去年的黄金及铂金饰品的毛利率分别为8.45%和17.5%，差距明显。
申银万国分析师周海晨也认为，公司毛利率下降是产品结构调整所造成的，在通胀预期之下，黄金产品的销售占比大幅增长，而铂金所占比重相对减少。根据公司二季度订货会的情况来看，铂金产品销售情况开始回升，预计将对公司未来的毛利率起到一定支撑。
据了解，公司近期发布的中报业绩预告显示其今年上半年业绩增长幅度为-20%至10%，而去年同期的净利润为1.25亿元。
毛利率低ROE高
记者日前来到位于上海徐家汇的一家明牌珠宝专卖店，发现与其他珠宝品牌相比，明牌珠宝的价格较为“便宜”。部分铂金项链的售价在1000多元，而谢瑞麟等其他品牌珠宝的同类产品价格往往动辄数千。
“我们产品的优势就在于性价比较高，成色足，铂金产品的销量比较大。”公司证券办公室工作人员表示。
据了解，由于性价比高等因素，公司产品的销售大大超过本身的生产能力，多年来一直将部分订单外协生产。2010年，黄金、铂金、镶嵌饰品的产销率分别达到176.5%、107.9%、137.3%。
价格实惠对消费者来说是好事情，对上市公司来说就未必，体现在财务报表上就是明牌珠宝的毛利率要明显低于其他同行。
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据了解，A股同类上市公司有潮宏基（002345.SZ）、老凤祥（600612.SH）、豫园商城（600655.SH）、东方金钰（600086.SH）等。
今年一季报明牌珠宝的毛利率仅为9.5%，同期潮宏基的毛利率则高达34.58%，市场平均水平也在20%左右。
但从盈利能力的另一项重要指标——净资产收益率（ROE）来看，公司则要相对占上风。公司2010年的净资产收益率为32%，高于16%左右的行业平均水平。
“公司在销售上批发模式占比较高，使得公司的毛利率水平较低，与此同时公司的资产负债率较高，善于运用杠杆经营，因此公司的ROE水平就相对较高。”一位券商分析人士表示。
从周转能力来看，公司的应收账款周转率及存货周转率均低于同行，同老凤祥及豫园商城等上市公司相比也存在较大差距。
“公司的周转能力和销售特点基本符合，由于公司的批发类业务占比较多，而这类业务需要备货量大，且多为集团客户，存在一定账期，所以公司的周转能力表现并不突出，但也处于一个合理的水平。”上述券商分析人士认为。
估值已趋合理
“国内珠宝行业发展前景良好，明牌珠宝最大的优势就在于其拥有从研发、设计、生产到销售的完整产业链。”中投顾问高级研究员高博轩表示。
他认为，拥有完整产业链的公司能充分享受整个产业链所有环节的绝大部分利润，并为公司抵抗行业波动风险和保持盈利能力持续性、稳定性创造了良好条件。
大同证券分析师王志宏则认为，公司将受益于未来消费升级，在消化了一季度糟糕业绩的不利影响之后，目前估值较为合理。
那么，近期金价的波动是否会对公司的经营业绩带来较大影响？
“我们采用的是产品销售价格随原材料价格波动而调整的定价策略，也就是说产品价格和金价联动。”上述公司证券办公室工作人员表示。
他介绍，公司会有一定的黄金库存，所以金价上涨并不会带来太多成本压力，反而会让公司受益。相反，金价若下跌，则可能对公司产生不利影响。
据了解，公司此次上市募投项目主要集中在营销网络建设、生产基地建设和研发中心三个方面。
东兴证券认为，公司未来的业绩亮点是在降低盈利较弱的经销业务比例的同时，通过产品结构优化提升专营品牌的核心竞争力，从而最终达到经销缩量、专营价升两大业务价与量的均衡。
华泰联合证券预计，公司2011~2013年营业总收入分别为52.34亿元、62.56亿元、71.36亿元，同比增速为29.67%、19.76%、14.06%，归属于母公司净利润分别为2.90亿元、3.61亿元、4.08亿元，同比增速为33.77%、24.62%、12.99%。给予公司2011年25~29倍市盈率，对应的合理股价为30.20~35.03元。
截至6月8日，共有38家机构对明牌珠宝明年业绩作出预测，平均预测净利润为2.89亿元，比上年增长33.51%。
风险提示：
原材料价格波动风险；行业竞争加剧风险；渠道拓展速度不达预期风险。
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