CPI5月超5% 6月或破6%

加不加息？12条规则决定中国利率

国家统计局将于今日公布5月份经济数据，市场昨日普遍预测5月CPI将可能达到5.5%，而6月份CPI可能会突破6%。
而继端午加息预期落空之后，关于月内加息的预期甚热。受访人士认为，尽管目前经济增速放缓，但如果通胀持续高企，政府很可能于月内再调整利率以抑制通胀的快速上涨。
中国利率政策形成机制如何？利率调整存在何种规律？渣打银行日前总结出决定中国利率的12条规则，或许可以给出一些参考。
利率调整有望更加及时灵活
渣打银行大中华区首席经济学家王志浩认为，商业银行吸收人民币存款和发放贷款业务的基准指导性利率由央行确定。银行在遵守这类“基准利率”的基础上享有一定的自由度，并且，基准存贷款利率与银行业同业间拆放利率之间的关系不稳定。利率最终由国务院拍板决定———决策圈子包括国家发改委在内的主要部委。央行货币政策委员会是政策咨询机构，每季度召开一次例会，但利率调整随时可能发生。
从历史上看，基准利率的调整往往不够及时灵活———部分原因货币政策往往具有多重目标，部分原因在于利率水平的变动最终要由国务院内部达成共识才能确定。这种情况意味着利率水平往往要在某一水平停留一段时间，直至出现经济过热的迹象或面临增长减速的危险。
在其看来，利率政策调整需要决策层首先达成共识，还造成利率调整通常滞后于宏观经济周期，而不是领先于经济周期，尤其是在经济过热的宏观环境下。不过，决策部门对宏观经济的管理在不断改进，未来利率政策的调整会有望更加及时灵活，及更具前瞻性。
而人民币汇率爬行盯住波动较大的美元，使得行动主义的货币政策理念很难实施，但也并非没有可能。“资本账户管制为独立的货币政策创造了一定的空间，但由于这类资本管制措施往往难免有可乘之机，货币政策的制定仍然非常棘手。中国事实上输入了美国的货币政策，也正因为此，央行在过去7年时间里对逾3万亿美元净外汇流入中约80%进行了对冲操作。”
与此同时，利率只是货币当局能够动用的货币政策工具的一种。调高存款准备金率和其它公开市场操作也可用于吸收银行间市场过剩的流动性，而且通常不会释放政策意图(存款准备金率调高有时会体现政策意图)“利率作为更高层次的货币政策手段，往往用于向公众释放当局政策意图。当宏观经济确实出现过热或过冷迹象时，银行信贷增长将直接受到严格管制。当经济周期中出现极端情况时，政府将会动用其它工具，包括价格管制，投资项目审批等。”王志浩表示。
很多改变已经悄然发生
渣打银行研究发现，决策部门经常动用各种利率工具达成不同的政策目标。比如，2008年末为刺激房地产市，房屋贷款利率下调(优惠)幅度大于整体融资成本。而在房地产显示出过热迹象后，主管部门通过“窗口指导”，有效推高了房地产开发企业贷款利率，并迫使小型开发企业从非银行渠道寻求融资。
而央行制定的基准存贷款利率存在一定的灵活性。“理论上，商业银行能够低于基准存款利率吸收存款，但商业银行很少这样做，商业银行不允许以更高的利率吸收存款；商业银行能够以高于基准贷款利率90%的任何利率放贷。存贷款利率在实际执行上有一定的空间。当银行需要存款时，可能会有额外的现金返点。贷款方面，即使基准利率相对较低，银行可以通过收取各种费用提高实际利率。”
眼下，SHIBOR(上海银行间同业拆放利率)正开始在银行间市场起着更大作用，显然，央行希望SHIBOR能够发挥类似LIBOR的功能。据央行行长助理李东荣介绍，2010年75%的货币市场交易，13%的浮息债券和40%的衍生品交易的定价以SHIBOR为参考利率。
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由于基准存贷款利率与银行间市场利率之间的关系不稳定，因此难以预测。“央行调高基准利率时，货币市场利率通常会提前发生变化，或跟随走高，但是由于贷款利率不是由货币市场利率来决定，后者通常会在短期内走出不同路径。对央行而言理想的情况是转向一个更常规的环境，以公开市场操作影响商业银行的存款准备金率，反过来影响银行的定价行为。”
渣打银行认为，利率市场化改革一直摆在中央日程之上，但实施的难度很大。“这一问题的争论双方各执一词。进一步推进利率改革的支持者认为，家庭储蓄获得的利率报酬非常低(通常为负数)，同时企业以低利率融资，导致资本收益率不佳并且不断恶化。反对者则认为，当前全球利率水平很低，而且人民币仍然低估，目前不是进行利率市场化改革(利率改革几乎不可避免地意味着存款利率将会走高)的良好时机。”也有说法称部分银行可能会被允许采用较高的存款利率，例如，2011年实行高出央行基准存款利率上浮10%的存款利率。但这一点仍有很大争议。
渣打表示，存贷款息差对于银行盈利至关重要，但同时，随着银行业竞争加剧，一些新产品侵食了银行的息差收入。例如，委托贷款允许企业存款人通过银行，以位于存款款利率之间的协议利率向融资人贷款。银行承兑汇票以低于基准贷款利率的市场利率贴现。以极快的销售势头扩张的理财产品，通常在保本的基础上为存款人提高较高的收益率。所有这些产品创新在很大程度上意味着实际利率的放开，尽管官方利率仍然占据交融交易的主导。这类创新产品在低收益的定期存款和高收益和高风险并存的股市之外，为存款人创造出新的选择机会，填补了“消失的中产阶级”的需求。
本月或将再次加息
2011年3月，货币决策部门将CPI通胀目标由3%提高到4%，释放出愿意接受更高水平通胀的意图。在王志浩看来，官方CPI位于4%到5%之间似乎是目前决策部门眼中新的正常值(之前为3%到4%之间)。对通胀的更大接受程度是提高利率水平的另一个相逆因素。渣打认为对通胀态度的变化是由多个因素驱动的。很多分析人士指出，劳动力成本较快增长将意味着通胀水平会进一步升高。也有人认为，价格通胀应能为水电油气价格改革创造条件。但是，通胀目标提高并没有提高普通大众对更高通胀的接受能力和意愿(除非利率市场化改革同时推进，抵抗通胀型的存款品种能够成为存款人的选择)，决策部门因此冒着2010-2020年期间同比CPI更经常地高于5%的风险，这使得利率提高的可能性加大，而不是相反。“我们仍然感觉CPI通胀率高于5%会让政府深感不安。”
国家统计局将于今日公布5月份经济数据，市场昨日预测5月CPI将可能达到5.5%，而6月份CPI可能会突破6%。
渣打银行全球研究金融市场部经济分析师李炜向南都记者分析认为，如果6、7、8月份CPI数据持续走高，央行还是必须要采取一些抑制通胀上升的手段。在其看来，尽管5月份中国制造业采购经理指数继4月后继续回落，但目前中国的经济增长和经济增速都维持在一个相对较高的水平，这意味着仍然有空间抑制通胀的快速上涨。而在此背景下，央行能采取的手段也不多。“即使是大家预期通胀在四季度会逐步放缓，但在之前，只要经济增长平稳，适度放缓并不能消除央行加息的可能。”
值得注意的是，央行昨日天公布2011年5月金融统计数据显示，5月人民币贷款增加5516亿元，按年少增1005亿元，较4月份的7396亿元减少1880亿元。低于市场预期。5月底，广义货币(M2)余额76.34万亿元人民币，按年增长15.1%。
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昨日巴克莱资本发表研报认为，中国内地5月信贷增长放缓，决策者再次面临政策收紧或放松、或者暂停的尴尬局面。预期央行在本月将加息，今年仍会再加息一次。
资料来源：环亚经济数据、渣打银行全球研究部
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