山西汾酒：全年业绩或增长50% 整体上市可期

平安证券预计山西汾酒2010年利润会有40%~50%的增长。 CFP 资料 刘建平 制图
5月17－18日，我们调研了山西汾酒（600809），并参加了山西汾酒2009年度股东大会，及随后举办的投资者交流会，与会机构投资者和分析师约30人。
经过调研，我们分析，汾酒管理团队调整迅速，但营销改革见效尚需时日，能达到什么程度也要持续观察。综合来看，我们认为2010年业绩超市场预期可能性不大，但中长期成长性好。若随市场出现调整，将提供中长期建仓机会。我们初步预计2010－2012年山西汾酒的EPS（每股收益）分别为1.34元、1.83元和2.48元，同比（比上一年同期）分别增长63.8%、36.2%和35.6%，动态PE（市盈率）分别为30倍、22倍和16倍，暂不给予评级。
昨日山西汾酒报收于41.03元，涨0.89%。
人员调整告一段落
2009年10月份山西杏花村汾酒集团有限责任公司（下称集团）高层完成换班，从2010年2月份开始，山西汾酒与集团干部队伍进行了调整，对25个处级岗位进行了公开竞聘，基本上山西汾酒所有部门（除证券、法律、财务）干部岗位都进行了竞聘，且以外部专家考核为主，到现在基本告一段落。但竞聘后部门和干部人数均没有减少，反而有所增加。
此外，山西汾酒营销改革稳步推进，不过其深度营销计划仍处于前期规划阶段。与汾酒合作的咨询公司北京盛初过了年才进厂，是一个4人团队，当前驻扎在山西进行调研熟悉。关于汾酒品牌、价格、市场的总体营销策划方案仍未出台，估计发挥作用要一年以后。
山西汾酒今年销售的变化体现在两点：一是部分地区设立销售大区，如山东、北京等；二是与盛初咨询合作后，为加大营销力度，扩招了部分员工，从2月份到现在，充实了100多名素质较高的青年员工到营销队伍。
而我们获悉，山西汾酒销售人员要从当前的300多人大幅增加到一两千人（含区域经理、渠道经理、业务员、市场监督员等，但不含促销员）。
全年业绩或增长50%
我们获悉，2010年山西汾酒销售计划：汾酒集团与国资委签订的营收计划是45亿元，其中山西汾酒（上市公司）销售目标是29亿元。而其销售费用通常比例在17%~21%之间，2010年按销售收入29亿元和20%比例提销售费用，约6亿元。不过，我们仍预计山西汾酒全年利润有40%~50%的增长。
我们认为，2010年前4个月销售情况与上述计划相符：青花瓷销售约540吨，2010年计划销售1300－1500吨，2009年实销1000吨出头；老白汾销售约3500吨，2010年计划销售10000吨，2009年实销9000吨；竹叶青销售约1300吨，2010年计划销售3600吨，2009年实销约2800吨略少一点。2010年，玻汾计划销量6000吨，山西汾酒计划总销量约22000吨，2009全年销量是18900吨。
此外，我们了解到山西汾酒中长期新规划了两个工业园区：一个是老厂区旁边1050亩地，计划主打保健酒，目前土地虽仍待批，但前期居民迁移工作已完成；第二个是山西省想在杏花村搞一个酒业集中发展区，规划面积7000多亩（已与山西汾酒签订了一个框架协议，将依托汾酒品牌和杏花村品牌）。另外，在调研中我们获悉，吕梁市政府领导春季糖酒会期间考察了茅台、五粮液、老窖等，觉得对山西汾酒支持力度不够，后续可能加大支持力度。
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而从山西汾酒产能方面来看，目前也较为充足。集团产能自称有5万吨，但实际上部分产能已用不上了。山西汾酒近年来实际产量12000-13000吨（原酒约69度），总产能估计在2万吨左右。另外，2009年投产了3000吨的一个车间，2010年底估计会有一个4000吨的新投产，新增这些产能主要是替换老产能。
此外，青花瓷产能无忧。汾酒解放初产量达到800吨，历年存酒量大。调研中山西汾酒管理层反馈，用于青花瓷三十年勾调的老酒充足，近期尚无产能之忧。
集团整体上市可期
集团2009年营收37亿元，其中山西汾酒（上市公司）酒类业务营收约20亿元，“义泉涌”主营北特加、金家酒等有营收约四五亿元，集团与其他企业合作开发的杏花村系列酒约9000吨，估计营收2亿多元，国际贸易进出口公司主营金属业务有营收约10亿元。在这些资产中，盈利主要由上市公司贡献。
而此次，我们了解到关于集团整体上市的一些安排。当前，首先考虑将集团自己经营的杏花村酒整合进上市公司，2009年该酒销量约有3000多吨。由于该部分酒实际上由销售公司销售（山西汾酒持股60%，集团持股40%），该部分营收已并入上市公司合并报表。将这部分资产整合进上市公司，主要是想重新打造杏花村品牌，并且将彻底清理集团与其他企业合作开发的杏花村系列，并希望等市面上老杏花村系列逐渐退市后，再向市场重点推产品、价格都重新调整后的“杏花村”品牌。未来要从品牌上形成汾酒、杏花村和竹叶青三大系列。
此外，对于集团持销售公司40%股权如何解决。我们获悉，集团已考虑将这部分股权收归上市公司，但时间、方式目前还暂无定论。
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