事件描述
中海发展公布2011年中报
中海发展上半年周转量和营业收入分别同比增长30%和11%，毛利率同比下降近9个百分点至15.20%，实现EPS为0.2元，其中营业外净收支（以出售6艘船舶为主）贡献税后EPS约0.03元，即上半年主业贡献EPS为0.17元，去年同期为0.26元。
我们认为，由于同质性较强，航运公司上半年业绩回落大都是市场环境恶化所致，中海发展也不例外，具体来说：1）油轮和散货船市场供给严重过剩，市场运价回落明显，不过公司通过COA合同锁定价格进行了缓冲，单位运输收入同比仅下降14%，低于现货市场水平，而这也是公司运价弹性和风险敞口低于行业平均水平的真实写照；2）在燃油均价同比上升35%的情况下，营业成本同比快速上涨24%；3）因利息支出增加和汇兑损失增加，公司财务费用同比增加了0.91亿。
上半年，公司运输收入同比增加10.9%，收入增长主要来自运输周转量的上升，周转量同比增长29.6%，而整体单位运输收入同比降低14.4%。公司上半年外贸运输的单位收入下降幅度较大，主要是受国际油品和干散货运输价格下滑的影响，上半年BDTI和BDI同比分别下降18%和57%；内贸运价因COA合同的缓冲稳中有升。分货种来看，随着VLOC陆续投产，铁矿石周转量增速较快，上半年同比增长253%，不过受制于BDI指数，铁矿石运输单位收入同比下跌36.5%；油品和煤炭周转量增速稳定，分别为17.8%和15%，运价则也是呈现内稳外跌的情况。
公司今明2年运力增速预计在20%以上，COA合同为主的定价形式使公司业绩较行业内其他公司更稳定。不过考虑到公司今明2年的散货船运力增长较快，而外贸散货运价与BDI指数有较高相关性，目前国际干散货市场处于去产能化过程，各外贸货种运价的恢复进程较为缓慢。
盈利预测
因此我们将公司2011年EPS预测从0.59元下调至0.41元，对公司2012-2013年业绩预测分别调整至0.61元和0.70元，对应PE为18倍、12倍和10倍，下调评级至“中性”。
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