商品回升 昙花一现抑或反攻信号

“十一”假期后的第一周，国内大多数商品暂时企稳，并伴有小幅反弹迹象。是继续回升还是重归弱势？针对市场近期出现的分歧，本报特约请北京中期研究院院长王骏和宝城期货宏观策略分析师程小勇展开分析。
十月下旬延续上攻
□北京中期期货研究院 王骏
受全球及中国通胀形势缓解影响，欧洲危机和美国刺激政策短暂“审美疲劳”之际，国内期市从技术上来看10月中下旬将以反弹为主。其中，9月跌幅最深的原油、有色金属、贵金属、豆类、油脂和软商品将持续大幅反弹，其他品种则将跟随反弹。
市场对欧美因素“审美疲劳”
10月14日，先是惠誉下调瑞银等四家欧洲银行，紧接着标准普尔下调了西班牙主权信用评级。这是继惠誉在国庆长假最后一个交易日下调西班牙之后，标普又一次出手，将西班牙长期主权信用评级下调一级，由AA下调至AA-，评级展望为负面。三大评级机构在10月7日和10月14日两度出手，大幅和大面积地下调欧元区国家和众多欧美大型金融机构的信用评级，这充分表明在2008年金融危机以来，国际金融市场和欧美主要国家再次面临巨大违约风险和市场系统性风险。
然而值得一提的是，国际期市并没有如期出现大幅调整，反而出现超跌反弹，在10月3日至10月14日的两周内，国际期货市场均出现持续上攻，逐步收复9月份大幅深跌的失地。我们预计，受11月初将召开G20国元首峰会和希腊援助第一轮第六批基金决定是否到位等影响，10月份国际期货市场对欧债危机和美国刺激政策的短暂审美疲劳而出现技术性反攻，并且将持续到月底。
国内通胀形势缓解
结合国内最新公布的宏观经济数据，我们认为：第一，9月份CPI同比继续回落，三季度国内CPI拐点基本形成。节日因素过后物价回落、翘尾因素回归等将使CPI进入下降通道；第二，9月PPI同比降幅明显，因受欧债危机集中爆发、世界经济复苏缓慢影响，国际大宗商品价格在9月下跌明显，纷纷创年内新低，CRB期货价格指数创下2010年12月以来的低点。国内输入性通胀压力缓解，原材料购入价格下行将推动PPI继续回落，非食品价格压力明显缓解。第三，惯性因素推动食品价格继续高位运行，国庆节长假对食品等商品需求大增也推高了食品价格，占CPI权重较大的猪肉价格在9月份再创新高，其它肉、蛋、禽类等替代品价格跟随上扬，食品价格上涨压力将继续存在。
可以认为，CPI同比已经进入下降通道，但基于我们前高后不低的判断，年内CPI涨幅将保持在5%以上。另外，虽然6.1%的同比涨幅较上月仅降0.1个百分点，但象征意义重大，这表明自7月份国内见顶后，CPI已确认进入下行通道，国内加息及调准压力明显减轻，从而为国内“定向宽松”等货币政策创造了空间。
10月下旬全球商品延续上攻
9月份市场一直关注欧洲债务危机持续发酵、世界经济复苏缓慢影响，多国政策均出现明显转向，财政政策及货币政策的持续性和稳定性受到严重挑战。但10月份市场对欧美宏观经济及系统性风险短暂“审美疲劳”，令全球期货市场赢得短暂的上涨反弹机会，并等待10月底及11月初全球主要经济体公布第三季度经济增长数据、希腊援助资金到位情况、G20国元首会晤讨论国际经济政策等重大宏观事件的结果。
近期国内部分中小民营企业出现资金链断裂等经营困境的现象引起中央关注，这说明自2008年金融危机后开始的中小企业融资难与民间借贷不规范问题进入集中爆发期。在国务院加大对小微企业支持力度的同时，历来获得更多政策“照顾”的大型企业是否也会获得优惠，从而使“定向宽松”演变成定量宽松，需要我们继续观察。
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目前来看，国内CPI进入下行通道使得年内加息及调准的概率大幅下降。大宗商品价格的走势需要密切关注各国政策的走向，在欧洲援助稳定基金(EFSF)扩容方案通过后，欧盟及欧元区领导人会议以及接下来的G20峰会均有可能释放出更多的利好信息，届时大宗商品价格或将出现一轮反弹，但考虑到目前经济形势不支持商品价格大幅走高，因此反弹的高度料将有限。
弱势延续 反弹提供抛空良机
□宝城期货金融研究所 程小勇
长远看，欧洲经济有可能按照债务危机、金融危机和经济危机的方式渐进演变。在需求前景恶化、供应问题和货币投机因素退居二线的情况下，商品弱势特征还将维持一到两个季度，甚至不排除经济长时间温和衰退引发熊市真正到来的可能。
债务危机或滑向经济危机
10月中上旬，由于美国零售额数据好于预期和对欧洲主权债务危机解决方案取得进展的乐观预期，欧美股市和大宗商品企稳回升。然而我们需要抱以警惕，因欧债危机远不是靠欧盟/IMF提供流动性就能解决的，欧洲经济有可能按照债务危机、金融危机和经济危机的方式渐进演变。10月14日，标普下调法国巴黎银行评级，而惠誉下调4批西班牙有担保债券和1批葡萄牙有担保债券的评级，暗示债务危机的第二阶段——银行业危机正在上演。
如果说三季度的主要担忧还是债务危机的话，那么进入四季度，银行业危机已成为最大风险。如果欧盟决策层无法在银行业周围筑起防火墙，那么债务危机很可能将演变为银行业危机，并引发银行体系与实体部门之间的恶性循环。
银行业危机初露苗头，金融危机只有一步之遥。目前，即使欧洲中央银行增加流动性，资本缓冲和资产质量问题仍未得解决。我们还发现，德国和荷兰等国要求私人部门特别是银行要承担更多的债务减记，比例升至40%至50%，而7月21日达成的希腊救援协议是21%，一旦欧洲领导人既要求银行提高资本水平，同时又要大幅减记银行所持的主权债务，将导致严重的信用不足，危机将进一步扩散至社保基金，金融危机将接踵而至。
经济周期已向停滞迈进
通过观察近期的经济指标发现，英国2011年二季度GDP终值较第一季度的季率上升0.1%，近乎停滞。而通过观察工业、服务业和消费支出等指标推测，欧元区经济将在今年四季度至明年一季度开始进入温和衰退期，而美国经济增长2%的增速可能不保。次贷危机以后全球经济的双速复苏(发展中经济体快，发达经济体慢)的局面正在演变为集体减速，对普遍陷入债务困境的发达经济体来说，既需要拿出中长期减赤计划，以整固市场信心，又需要避免减赤阻碍经济复苏，从而陷入低增长和高债务的恶性循环。
而增长形势比较好的新型经济体也遭遇新的外贸环境的冲击，且此前高增长带来的普遍高通胀令货币当局不得不收紧货币政策，主动为经济降温，出口恶化和货币紧缩导致投资下滑的双驱动发动机减速。
短线反弹可沽空
货币超发引发流动性泛滥，最终导致商品、楼市和贵金属价格泡沫不断膨胀——但这一逻辑正发生改变。三季度以来，国际上的大型基金和私人投资者纷纷削减商品的头寸，购入美国国债避险，从而商品由流动性泛滥引发的投机活动不断萎靡。
美元头寸不断上扬暗示资金继续购入美国国债。截至10月14日当周，CFTC监控的美元净多头小幅增加2956份。美元指数期货方面，投机多头增加862份，空头下降5692份，显示美元上行趋势仍然完好，而美元涨势不止，商品跌势未尽。
与此同时，宽松货币政策空间极为有限，QE3仍未正式登场，市场普遍看好欧洲央行降息的政策也迟迟不见出台。中国9月份CPI为6.1%，回落缓慢，食品价格高企，而中国对小微企业财税扶持只是结构调整，不会逆转大的稳健方向。
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在欧元区财政一体化以及实现经济增长这两大根本问题未得解决前，美中经济增长减速都将导致商品需求前景不断恶化，投机活动也因缺乏题材而日渐减弱，基于上述判断可以认为，商品短线的反弹正是沽空机会。
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