Groupon上市前瞻：备受争议的模式

美国团购鼻祖Groupon即将进行首次公开募股，计划发行3000万股、IPO发行价16-18美元，预期融资4.5-5.4亿美元。按中间价17美元计算，Groupon估值约112亿美元，远低于此前的200-300亿美元估值。
IPO将让市场对Groupon的估值给出定论，这里简单看下它的模式。


以上这张图应该能比较清晰地概括了Groupon靠什么挣钱的。一句话，就是来自合作商家的佣金。
作为典型的“O2O”（线下到线上）模式，Groupon扮演连接本地商家和用户需求的互联网中介：前者希望增加客户、后者希望更划算地消费。这项交易成功的关键是，商家需要让出部分利润，用户需要付出实际消费。


交易达成后，Groupon可从商家处获得一定比例的佣金，佣金比例一般是Groupon优惠券价值的50%，但是开放商量的、每个单子具体佣金比例可能不一样。而从招股说明书数据看来（如图所示），这个比例正在逐年下降。将Groupon的总营收除以它通过销售优惠券获得的金额（gross billing）可发现，2011年头9个月，Groupon获得的分成比例只有券面价值的41%不到。
“2.0时代的EDM”
国内美团网等团购网站采用的“一日一团”模式，最初也是来自Groupon的“Daily Deals”。每天，Groupon向用户注册时留下的电子邮箱发送邮件，邮件包含的优惠幅度一般不低于50%。下图展示的是一封典型Groupon每日邮件样式，里面可能包括Groupon目前提供的饮食、服务、美容与健康、活动、演出、实物零售6个大类的优惠信息。


一封典型的Groupon Daily Mail（图：Groupon S-1文件）
Daily Deals依然是Groupon最主要的业务模式，用户可通过电子邮件、直接登录网站、手机应用或社交网络等多个渠道获取折扣信息，但其本质上和传统的“EDM”（邮件直投）公司没太大区别。所以，除了不断推出新团购品类以外，Groupon为增加用户忠诚度和提升每用户价值，今年推出了Groupon Rewards和Groupon Now!两大创新，前者是基于Groupon的积分返利系统（用户只要在同一商家消费额达到一定数目，则可享受比常规团购折扣更低折扣），后者为用户提供基于地理位置、有时间限制的优惠。
这里有必要介绍一下Groupon Now!这个2.0产品。简单来说，这是一个当前大热的LBS应用，当用户打开这个手机客户端时，有“I’m hungry”（我饿了）和“I’m bored”（我无聊了）两个选择，分别为用户提供所在位置附近的饮食和娱乐促销优惠。对商家来说，Now!则允许他们根据店面消费情况实时开放或关闭促销，充分将闲暇时间货币化——经营过餐饮的人都知道，这太重要了。
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最后，来看一个对Groupon商业模式的评分。如图所示，哥伦比亚商学院教授Rita McGrath设计了一个满分70分的模型，据她个人打分，Groupon商业模式得分38。


IPO将让市场对Groupon的估值给出定论，但可能仍然终止不了人们对它的质疑。Groupon上市在即，我们来回顾一下这些质疑。
1）Groupon模式到底能不能让商家获利？
很多人也许记得，Knewton创始人兼CEO费拉雷（Jose Ferreira）曾经称Groupon是一场“赤裸裸的旁氏骗局”，他的主要判断是Groupon模式根本不能让商家真正获利。总结一下，他的观点无非两点：其一，大部分商家无法多次承受高达75%的折价；其二，Groupon并不能为商家带来更多顾客。
IPO路演中，Groupon CEO以Serviche餐厅为例，解释了一单典型Groupon交易是如何发生的。如图片所示，顾客在这家餐厅平均每单消费额100美元，顾客拿着在Groupon上购买的价值25美元（相当于60美元）消费折扣券后，餐厅除了需要为每单消费额外负担35（60-25）美元，还要支付给Groupon相当于折扣券价格50%的分成、即（25*50%）12.5美元。


所以，每做成一单100美元的生意，餐厅的实际获利是：实际消费额 - 让利 - 给Groupon分成 - 成本（Serviche餐厅的COGS是33%），即（100 - 35 - 12.5 - 33）19.5美元。Groupon在24小时内为Serviche卖掉了793张打折券，该餐馆获得1.5万多美元收入（PPT中未给出餐厅在不使用Groupon服务时的流水状况）。Groupon认为，这家餐厅的总获利是：1.5万美元的毛利 + 回头客 + 曝光率。
真是这样吗？
产品策略专家Rocky Agrawal曾在TechCrunch上发表过一篇针对Groupon的分析（http://techcrunch.com/2011/06/03/why-daily-deals-raw-deal/），他从事本土产品销售已15年。Agrawal指出，大部分本土餐厅光食材成本就（占客单价格的）25-35%，对这些商家来说，可持续提供的折扣率是15-30%——远不是75%。
Jose Ferreira曾在自己的文章中说，很多使用过Groupon的商家都不想再次使用，但第三方团购导航网站Yipit则称，据他们统计的2011年5月份数据，Groupon上44%的团购是“由已经进行过团购的商家开展的”。一家店打了对折、再把剩下的钱分一半给别人然后还希望盈利，显然是相当困难的（这里扯一句题外话，有媒体报道称，中国某些商家为了减少让利甚至自己出钱购买团购网站提供的优惠券）。但Groupon的卖点不在利润，而在于给你带来更多顾客。所谓带来更多顾客，无非有两种情况，一是创造新顾客、二是增加回头客的比例。Groupon能不能做到呢？
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在上述提到的分析中，Agrawal指出，大部分拿着Groupon到商家消费的顾客都是老客户，他们本来就在光顾这家店，但店主现在只能从他们身上挣走原来25%的钱。有调查指出，老客户的比例有时候惊人地高达90%（http://blogs.wsj.com/deals/2011/01/07/a-groupon-customer-speaks-why-groupon-didnt-work-for-me/）。因此，有一些商家甚至绝望地期待被买走的券永远不被消费（中国的情况也类似）。
可能阻碍Groupon为商家带来客户的不利因素还有很多，比如，一旦顾客习惯了以这个价位消费，当商家不再提供优惠时，他们就表示受不了；又比如，促销吸引来的顾客不少是一次性顾客，他们根本不在你的常规市场范围。Groupon只负责销售折扣券，但他们并不为商家提供跟踪这些折扣券售后情况的帮助，商家无法通过Groupon获得任何顾客信息、哪怕是他们的喜好。懂一点互联网的本地商家可能会趁顾客上门消费时邀请他们关注自己的Facebook或Twitter账户，但大部分商家并不懂得这么做。
还有一些情况，也可能让商家再也不愿意使用Groupon。折扣券卖好并不一定是好事，普通的Daily Deals（每日邮件）通常有时间限制，但却控制不了顾客什么时候到店内消费，这导致很多商家在顾客一哄而上时（比如都选择周五晚上去某个酒吧）应接不暇、甚至无法为顾客提供符合他们正常水平的服务。很多人都有这样的经历，如果去第一次印象不好，就不会考虑去第二次了。Groupon现在推出了针对商家的自助服务平台和Groupon Now!，可在一定程度上缓解这个问题。
*注：由于Groupon未在招股书中公布用户和商家的“churn rate”（退订率），部分数据只能引用第三方机构统计结果
2）Groupon能不能“粘”住用户？
没有什么比用户对Groupon的热情下降更可怕了。在针对Groupon的质疑中，用户忠诚度始终是一个热点问题。今年6月，彭博社与英国调研公司YouGov对1166名消费者进行了调查，调查报告显示，23%的受访者表示计划在未来6个月增加交易数量，21%表示会减少交易数量，只有16%非Groupon用户表示对Groupon熟悉。此外，北美约有480家团购网站与Groupon竞争，调查显示有52%受访者表示对Groupon网站熟悉，29%对Living Social（亚马逊旗下、美国第二大团购网站）熟悉。http://tech.sina.com.cn/i/2011-06-12/10375638136.shtml
什么样的用户才算得上是Groupon的“死忠”？Groupon需要多少“死忠”？Groupon的“死忠”消费多少钱才够？这些问题长期处于争议当中。


Groupon在波士顿来自订阅用户的季度收益（图：Yipit，数据来源：Groupon S-1文件）
Groupon在S-1文件中给了一些具体城市的案例。案例并未给出有关用户使用Groupon习惯的参考数据（比如重复购买人数等、Groupon称他们并不分城市统计这类数据），但至少从上图片看，Groupon每订阅用户进行的交易在逐渐变少。Groupon的质疑者认为，它的用户不具有足够的忠诚度。
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团购本身不具太大差异性，好在Groupon的品牌还算潮流（至少在Google、Living Social和Foursquare加入其中之前是这样的）。但目前为止，Groupon上提供的大量优惠券都来自本地中小客户，有知名度的大客户和全国性品牌屈指可数，作为一个长久的生意，Groupon则必须尽可能抓住更多优质、高端的商家。
长期关注Groupon、路透社撰稿人Felix Salmon在仔细研究过Groupon路演文件后，指出上图的另一个可能性，即高额营销费用导致边际收益减少。他表示，Groupon一开始选择了最易让消费者接受的业务模式，随着用户增加，新用户消费少于老用户时，（即便老用户维持相同的消费水平也会）拉低平均收益。没错，高额营销费用正是让Groupon成为“众矢之的”的另一个重要因素。http://seekingalpha.com/article/301272-the-groupon-roadshowhttp://news.imeigu.com/a/1319609480279.html
*注：Groupon在S-1文件中公布的顾客数为累计数据，据文件显示，2010年前9个月实际购买打折券的顾客人数为4,623,267，购买了1张获以上打折券的顾客人数为2,186,791（占比47.2%），2011年同期这两个数字分别为29,504,314和16,045,533（占比54.4%）。由于这些数据从2009年1月开始累计，时间跨度较长且未能反应单季度实际购买人数变化，因此数据本身实际上较难反映Groupon用户忠诚度如何。
3）高额营销费用会不会最终拖垮Groupon？


（数据来源：Groupon S-1文件http://news.imeigu.com/a/1320045795463.html）
市场营销（marketing initiatives）和口碑营销（word-of-mouth）是Groupon获得用户的主要手段。从下面这张图可以看出，市场营销费用，一直是Groupon的运营成本（营业成本、市场费用、销售管理费用、收购）的大头。Groupon的市场费用包括网络目标营销和线下广告，如付费搜索、社交网络展示广告、邮件营销、用户忠诚计划、电视广告、印刷广告等。2011年前9个月，其市场费用高达6.13亿美元，占同期营收54.8%。


根据Groupon最新的S-1文件里的数据（如图），如果拿掉线上营销费用，它实际上已经能够盈利（在今年早些时候提交的版本中，Groupon的确“抹去”一笔市场营销费用，“实现”了6000万美元的盈利）。但质疑者指出，如果没有线上营销，Groupon的业务也许根本就不存在；除非——Groupon能证明即使完全停止营销活动，用户还能保持自然增长。
2011年三季度Groupon在北美市场的表现，似乎给了投资者一些希望。Groupon称，在2011年头9个月，40%的北美客户是通过口碑获得的。
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其S-1文件显示，在扣除股票激励和收购相关开支后，Groupon北美市场在Q3实现了1880万美元的运营利润（Groupon自己采用的CSOI，Non-GAAP），Q2运营亏损为1050万美元，表现好于国际市场。Groupon解释称，北美市场Q3取得运营利润主要是因为市场费用下降，并指出虽然公司减少了市场开支、但用户仍然在增长，而市场费用的增长低于营收的增长速度（
http://news.imeigu.com/a/1319210146707.html）。
假如韩国、澳大利亚、日本等其他国际市场也能有类似改善（目前，这些市场还需大量投入），Groupon便能实现逐渐整体盈利。对，但前提是，Groupon有足够大的规模以及没有强大的竞争对手——问题是，没有人知道这个规模多大算大，而在北美，Living Social已经展现出强劲的挑战态势。
4）Groupon模式是否不可复制？
Groupon是不是不可挑战？Groupon认为自己有三个优势，用户体验和高度匹配的团购、商家规模和质量以及品牌。简单来说，就是进入团购行业没有壁垒，但成长成领导者则有壁垒。2011年前9个月里，Groupon总共提供全球190个商品及服务品类、来自19万户商家的优惠，在包括北美（175个市场）在内的去45个国家里，他们拥有4800名线下销售人员。
Groupon的支持者称，这家公司的壁垒在于强大的销售团队、技术创新以及用户。团购导航网站Yipit联合创始人Vinicius Vacanti就认为，Groupon优秀的线下销售团队将让它比Living Social、Google等后来竞争者更有优势，毕竟，“O2O模式”的团购网站不完全是一件与互联网有关的事。在技术创新上，Groupon确实比它大部分竞争对手先走一步，比如开发出LBS限时团购平台Groupon Now!、自助团购平台Groupon Stores等2.0产品，但从目前来看，Groupon还需要花非常大的力气推广、教导商家如何用上这些领先的产品。Vinicius Vacanti指出，Groupon Now!上至少要有比在多10倍的团购活动才会好用。
如今，团购网站拓展新用户的费用变得愈发昂贵，说到底，始终坚持消费的用户才是“最坚实的堡垒”。截至2011年9月30日，Groupon在全球拥有超过1.4亿注册用户（subscribers），2010年同期它只有2100万，但如果考虑进实际购买了Groupon折扣券的顾客（customers），实际顾客占注册用户的比例则有所下降，前者为21.6%，后者为20.6%（2010年全年比率为17.9%）。真正能帮助Groupon构成壁垒的，是实际形成消费的顾客，而Groupon必须努力向投资者证明，他们有大量用户、并且他们都在消费。
5）其他质疑
在最终版的S-1文件确定之前，Groupon曾多次修改S-1文件，原因是其营收、利润确认方式引起SEC质疑。Groupon一度将流水（而不是实收金额）确认为营收，还曾使用自己的CSOI、取代GAAP运营利润的财务指标（调整后部门综合运营收益，adjusted consolidated segment operating income），这一指标没有将未来运营成本、非现金支出以及市场营销费用涵盖其中。
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财务指标的几次变动，让作风严谨的投资者不得不重新审视Groupon的财报。还有一些事实引发谨慎的投资者的质疑，比如Groupon此前有大量的融资进入了股东和承销商口袋，Groupon存在内部套现（约占20%），以及IPO后Groupon的持股结构是否合理等等。
投资Groupon？
作为首家走向公开市场的团购公司，市场对Groupon的质疑几乎从未停止。总结一下，所有质疑所指，无非是Groupon到底能不能最终盈利。理论上是可行的。理想条件下，Groupon的愿景可能是这样的：公司规模发展得足够大（接近垄断），市场费用得以大幅下降、甚至实现零营销成本获取用户，佣金比例维持在一定水平，然后，就慢慢实现盈利。
问题是，Groupon要如何实现这个过程？这里的每一步都充满变数，用户“团购疲劳”、优惠券质量下降、商家数量减少或体验不佳、同行竞争对手涌现……等等，任何一个都可能成为半路杀出的“程咬金”。
无论你是否认同以上这些质疑，在考虑将Groupon（或未来即将上市的任何团购网站）作为投资标的之前，你也许需要花时间想想，Groupon的愿景最终能否实现。
附：$Groupon(GRPN)$路演招股章程英文版（PDF）http://www.retailroadshow.com/shows/GRPN120u_rr/DPG4ULT/prosp.pdf
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